Situace na bojišti se mění každým okamžikem. Totožná logika platí i pro kapitálový trh. Náhlý kolaps tří amerických bank a akutní záchvat úzkosti kolem Credit Suisse přišly jako blesk z čistého nebe. Do epicentra investorského zájmu se rychle dostaly obavy z tržních nehod. Podle mnohých expertů se v peněžním systému začínají objevovat trhliny, které donutí centrální banky změnit kurz. Podle těchto názorů budou muset nově klást disproporční důraz na finanční stabilitu. Navzdory naivním očekáváním, že by mohlo dojít k zastavení cyklu zvedání úroků, však Evropská centrální banka (ECB) pokračuje v utahovací kampani.
Frankfurtská instituce dle očekávání přistoupila ke zvýšení sazeb o půl procentního bodu. Tento krok centrální banka s předstihem telegrafovala. Pokud by zvedla úroky s menší razancí, vyvolala by pochybnosti o svém bezpodmínečném odhodlání porazit inflaci. Nedostatečná akce by s sebou navíc nesla stigma. Působila by dojmem, že rada guvernérů vnímá reálně hrozbu finanční kalamity, čímž by umocnila tržní hysterii. Lagardeová navíc přímo oznámila, v že ECB v tomto momentě nemusí balancovat mezi stabilitou cenovou a finanční.
Na zasedání nechyběly holubičí nuance. Z oficiálního vyjádření zmizela pasáž o závazku nadále markantně zvedat sazby. Kadenci zvyšování úroků budou diktovat nově příchozí makrodata. Cesta k méně agresivním restrikcím je tedy volná. Hypoteticky nelze vyloučit ani scénář, že březnový „hike“ byl tím závěrečným. Takovou variantu by však ospravedlnila pouze tržní katastrofa à la Lehman Brothers, která v tuto chvíli není pravděpodobná.
Lagardeová také více poodhalila reakční funkci centrální banky. Strategie utahování politiky bude záviset na vývoji inflace, zejména jádrových cenách a efektivitě transmisního mechanismu. Jelikož se jádrová inflace v eurozóně stále nachází na vzestupné trajektorii, jeví se jako nevyhnutelné další citelné zpřísňování politiky.
E15 Cast s bývalými guvernéry ČNB Jiřím Rusnokem a Miroslavem Singerem
Aktuálně se rozevírají nůžky mezi tržními odhady a plány centrálních bankéřů. Investoři radikálně přistřihli sázky na další zvedání sazeb. V případě ECB počítají maximálně s jedním dodatečným zvýšením o 25 bps. V případě Fedu dokonce správci aktiv věří v několikanásobnou redukci úroků. V pozadí takové předtuchy se však skrývají převážně technické faktory. V posledních dnech mezi burziány eskalovala riziková averze. Portfolio manažeři v takovém prostředí prchají ke kvalitě a mohutně nakupují bezpečné vládní bondy. Řada hedge fondů několik posledních let naopak masivně sázela na pokles cen těchto papírů – kvůli nízkým výnosům. Aktuálně však tito sofistikovaní hráči museli likvidovat své krátké pozice a začít dluhopisy nuceně nakupovat.
Tato mechanika prohloubila sestupnou spirálu na výnosech. Za poslední týden výnos amerického vládního bondu splaskl o 1,3 procentního bodu, což představuje nejmarkantnější propad od 80. let. Tyto násilné pohyby se propisují do tržního výhledu sazeb. Jakmile se volatilita uklidní, začnou investoři opět počítat s pokračujícím cyklem zvedání úroků. Přecenění výhledu může poslat akcie prudce dolů – současné dění na dluhopisech právě zabránilo dramatičtější korekci.
Do investorského radaru se dostanou vládní bondy v bilancích bank. Správci peněz i regulátoři se od poslední krize zaměřovali takřka výhradně na kreditní a likviditní riziko. Riziko úrokové upozadili. Nyní se můžeme dočkat náhlých epizod, kdy prudký nárůst výnosů vládních bondů spustí záchvat paniky mezi bankami a kontaminuje celkový sentiment na burzách. Fundamentálně jsou na tom však peněžní ústavy podstatně lépe než před 15 lety. Kapitálová i likviditní pozice velkých bank zůstává robustní. Finanční domy mají dostatečnou kapacitu absorbovat případné ztráty.
Plnohodnotnou bankovní krizi vnímám jako silně nepravděpodobnou. I tak může být současná situace přelomová. Doposud se monetární restrikce dařily, aniž by se ve finančním systému něco rozbilo. Inflace však ustupuje pomaleji, než se předpokládalo, a centrálním bankéřům se nebezpečně ztenčuje manévrovací prostor. Nemusíme být daleko od momentu, kdy další utahování vyvolá těžko predikovatelné tržní dysfunkce. Po dekádě experimentování s extrémně uvolněnou měnovou politikou může být návrat k normálu náročný. Ne nadarmo se mezi burziány říká, že jediná úspěšná cesta z režimu kvantitativního uvolňování je tento neortodoxní proces vůbec nezačínat.
