Private credit pod tlakem: investoři utíkají, fondy brzdí výběry. Hrozí repríza roku 2008?
- Investoři ve fondech private credit zrychlují výběry, velcí hráči jako Ares či Apollo je omezují typicky na pět procent portfolia, píše businessový newsletter 11am.
- Obavy vyvolává netransparentní oceňování a riziko „spirály výběrů“, která by mohla stlačit ceny aktiv a zasáhnout širší trh.
- Šéf Fedu Jerome Powell zatím uklidňuje, že nákaza do bankovního systému se nešíří.
Přibývá signálů, že americké skupiny zaměřené na takzvaný private credit – tedy půjčky soukromým firmám – mají problém. Jejich další a další fondy se snaží zastavit úprk investorů, kteří jsou nervózní ze zhoršující se kvality úvěrů. Podle některých varovných hlasů to může narušit stabilitu širšího finančního systému nejen ve Spojených státech.
Private credit jsou v podstatě půjčky, které jsou poskytovány mimo tradiční bankovní systém. Úvěry poskytují specializované investiční fondy, často spravované investičními skupinami, jež se zabývají odkupy firem.
Deník Financial Times minulý týden napsal, že klienti private credit fondu americké skupiny Ares Management podali v posledních třech měsících žádosti o výběry v objemu 11,6 procenta celkového portfolia. Konkrétně šlo o Strategic Income Fund, z něhož Ares povolil investorům stáhnout si pouze pět procent, což obvykle bývá horní hranice pro kvartální výběry v tomto typu fondů.
Podobné zprávy přišly před pár dny i od dalšího z klíčových hráčů v oboru – skupiny Apollo Global Management: za poslední čtvrtrok chtěli klienti fondu Apollo Debt Solutions zpět 1,6 miliardy dolarů (38 miliard korun), tedy 11,2 procenta majetku fondu. Podobně jako Ares jim ale Apollo vyplatilo jen pět procent. Potíže tohoto typu už musí řešit řada jiných amerických správců – například Blue Owl, Blackstone, BlackRock či banka Morgan Stanley.
V posledních deseti letech byly tyto fondy mezi určitou skupinou investorů velmi populární. Fondy začaly přibývat hlavně po finanční krizi z roku 2008, protože klasické banky ve Spojených státech a jinde se tehdy stáhly z úvěrování menších a středních firem.
Správci private credit fondů toho využili a zaměřili se právě na poskytování peněz těmto menším hráčům. Pokud by se tento sektor, který podle odhadů spravuje už téměř tři biliony dolarů, dostal do významného útlumu, pak by hrozilo, že menší firmy budou obtížně získávat finance na svůj další rozvoj. Problémy odvětví by ale mohly negativně dopadnout na celý finanční systém a důvěru v něj.
Začarovaný kruh výběrů
Výhoda, kterou správci fondů privátního kapitálu mají, je, že mohou pracovat s větší flexibilitou – na rozdíl od bank totiž nepodléhají tak přísné regulaci. Rozhodnutí, kdo úvěry získá, tak záleží pouze na nich. Odvrácenou stránkou je ovšem netransparentnost. Vzhledem k tomu, že se s privátními půjčkami standardně neobchoduje, není jejich tržní kurz aktualizován tak často, jak tomu bývá například u veřejně obchodovaných dluhopisů. Zmíněné fondy si aktiva ohodnocují většinou samy a to vyvolává obavy, nakolik taková ocenění odrážejí skutečnou hodnotu. Proto se analytici, ekonomové i regulátoři bojí situace, kdy by investoři z fondů začali masově stahovat peníze.
Aby správci tyto výběry uspokojili, museli by v mnoha případech přikročit k prodeji půjček ze svých portfolií. V takové situaci existuje riziko, že se prodej uskuteční za cenu, která je podstatně nižší než valuace stanovená správcem. Fond v takovém případě utrpí ztráty, další investoři mohou zpanikařit a tím se může roztočit kolotoč dalších výběrů. To pak může způsobit pád většího počtu těchto fondů a teoreticky odstartovat i šok v širším finančním systému.
Strach z návratu krize
Investoři mají rádi historické analogie. Proto někteří z nich hledají paralely mezi současností a finanční krizí z roku 2008. Některá srovnání jsou vcelku smysluplná: private credit je inovativní, ale pořád málo prozkoumanou třídou aktiv, podobně jako byly složité deriváty na hypotéky, jež před 20 lety nakonec položily několik bank. V obou případech jde o komplexní produkty, kterým investoři mnohdy plně nerozumějí a kde neumějí snadno stanovit cenu. Stejně jako v období před krizí i nyní vyvstávají otázky, nakolik jsou současná ocenění férová.
Zatímco hypoteční krizi odstartovaly nemovitosti nakupované na velmi vysoký dluh, dnes vyvolávají nervozitu úvěry, jež soukromý kapitál poskytuje softwarovým firmám. Ty ale teď mohou být v ohrožení kvůli nástupu umělé inteligence (AI), tedy technologie, která dokáže dosavadní software nahradit nebo jej levně vytvářet.
Podle některých odhadů tvoří půjčky vývojářům programů a aplikací až 30 procent veškerých private credit úvěrů v poslední dekádě. Aktuální pozastavení výběrů ve fondech hlavních správců vyvolává neblahé vzpomínky na zavření fondů investiční banky Bear Stearns v červenci 2007.
Powell: Nákaza nehrozí
Propadat panice však možná není nutné. Podle analytiků banky Barclays, kteří se k tématu vyjádřili pro newsletter deníku Financial Times s názvem Unhedged, se private credit fondy nenacházejí v až tak špatné kondici. Jejich správci kromě peněz investorů využívají i bankovní úvěry. A podle dat Barclays je celkový objem dluhu asi jen dvojnásobek investorského kapitálu, což není nijak dramatický poměr. Před krizí z roku 2008 se využívalo mnohem vyššího zadlužení.
Dále také platí, že si většina manažerů fondů umí prostředky, které rozpůjčuje, ohlídat. Jejich půjčky jsou často zajištěné konkrétními aktivy nebo jsou s nimi spojeny přísné kovenanty, tedy omezení, jež musí dlužník dodržovat. Navzdory obavám z možných bankrotů softwarových skupin dosahuje podle banky JPMorgan podíl nesplácených úvěrů stále pouze 2,5 procenta.
Kromě toho nejde o až tak zásadně velký segment finančního trhu. Podle odhadů investiční banky Goldman Sachs je velikost globálního private credit trhu přibližně 2,6 bilionu dolarů (pro srovnání: velikost americké ekonomiky je zhruba 30 bilionů dolarů a trh s americkými vládními dluhopisy je taktéž v hodnotě asi 30 bilionů). Takzvané semilikvidní fondy – oblíbené hlavně mezi bohatšími individuálními investory, protože z nich lze průběžně stahovat část vkladů – tvoří pouze přibližně 500 miliard dolarů. Zbytek je doménou především institucionálních hráčů, například pojišťoven, bank a penzijních fondů. Ty počítají s tím, že jde o nelikvidní nástroje a že své prostředky získají zpět až za několik let.
Napjatou atmosféru pomáhá uklidňovat už i šéf americké centrální banky Jerome Powell. Ten se ve svém pondělním projevu na Harvardově univerzitě vyjádřil také k odvětví private credit. „Sledujeme možné vazby na bankovní systém a faktory, které by mohly vést k nákaze. V tuto chvíli však nic takového nepozorujeme,“ řekl. Podle předsedy Fedu tak zatím nehrozí, že by se těžkosti těchto fondů přelily do vážnějších problémů bankovního systému.
