Konec vyčkávání v ČNB se blíží, bankéři čelí drahé ropě i bobtnání státního rozpočtu

Od vypuknutí konfliktu na Blízkém východě zasedla k jednacímu stolu bankovní rada tuzemské centrální banky už dvakrát, v březnu a v květnu. Přestože její nová prognóza doporučovala měnovou politiku zpřísnit již v tomto čtvrtletí a v souhrnu měla být základní repo sazba v letošním třetím čtvrtletí vyšší o zhruba 50 bazických bodů, ČNB prozatím zvolila „vyčkávací taktiku“ a úrokové sazby ponechala beze změny. Proinflační rizika se ale pomalu začínají zhmotňovat. 

Základní scénář květnové prognózy centrální banky byl z dnešního pohledu založen na poměrně optimistickém předpokladu ohledně ceny ropy Brent, která podle něj měla ve druhém čtvrtletí v průměru dosáhnout 96 USD za barel a ve třetím 84 USD za barel. Patrně i proto byl současně připraven alternativní scénář mapující odezvy makroekonomických veličin v případě jejího déletrvajícího zdražení. 

Vzhledem k absenci významného pokroku v jednáních o znovuotevření Hormuzského průlivu se přitom realita posouvá právě k této méně optimistické variantě, která byla konzistentní se zvýšením repo sazby v průměru za třetí čtvrtletí o bezmála 100 bazických bodů oproti současnosti. 

Co zaznělo od radních 

V komunikaci ČNB byl dosud důraz kladen především na příznivou výchozí pozici, tedy inflaci uvnitř tolerančního pásma, mírně restriktivní úroveň repo sazby nebo „autonomní“ zpřísnění úvěrových podmínek dané růstem korunových tržních úrokových sazeb na finančních trzích. Někteří radní navíc explicitně vyjádřili preferenci pro výjimkování primárních dopadů dražší ropy. 

Kupříkladu guvernér ČNB Aleš Michl v rozhovoru pro podcast Insider v tomto týdnu uvedl, že cílí na jádrovou inflaci. Bude-li hrozit, že se zvýší, anebo pokud vzrostou její momenta (tříměsíční klouzavé průměry meziměsíčních dynamik), nebude se podle svých slov bát měnovou politiku zpřísnit. 

Další dopady ropného šoku jsou zatím „neviditelné“ 

Pokud se podíváme na poslední data, jádrová inflace v dubnu dosáhla 2,9 procenta meziročně a po sezónním očištění v anualizovaném meziměsíčním vyjádření již druhý měsíc v řadě přesahovala horní hranici tolerančního pásma ČNB ve výši tří procent. Sekundární dopady ropného šoku se však zpravidla v dalších cenových okruzích projevují až se zpožděním několika měsíců, a tak je pravděpodobné, že jsme je zatím v jádrové inflaci příliš vidět nemohli. 

Možná klíčovým faktorem, který v praxi vyčkávací strategii ČNB dovoluje, je dosavadní odolnost koruny. Její případné oslabení je přitom dle našich odhadů významným transmisním kanálem, který má potenciál zesílit průsak dražších energií do koncových cen. 

Vláda tomu nepomohla 

Druhým a neméně významným proinflačním rizikem je v současnosti fiskální politika. Koncem minulého týdne bylo Poslaneckou sněmovnou schváleno rozvolnění domácích rozpočtových pravidel. Podle nich nově stát nemusí brát při zadlužování ohled na většinu investic. Druhou stranou téže mince je možnost navýšit právě o objem investic běžné výdaje. 

Pokud by byl teoretický prostor pro navýšení deficitu pro příští rok většinově využit, schodek státního rozpočtu by se mohl dostat ke 400 miliardám korun a deficit veřejných financí jako celku výrazně nad tři procenta HDP. Zde by navíc měnověpolitická reakce měla být silnější s ohledem na poptávkovou povahu šoku a očekávané dopady ve vzdálenější budoucnosti, kde má měnová politika vyšší účinnost než v krátkém horizontu. 

Pokud se tedy obě hlavní proinflační rizika v podobě déletrvajícího ropného šoku a dalšího uvolnění fiskální politiky sejdou, bude pro ČNB obtížné setrvat v současném vyčkávacím módu. Přesvědčen je o tom také korunový peněžní trh, který v ročním horizontu očekává zvýšení dvoutýdenní repo sazby v souhrnu o zhruba procentní bod na 4,5 procenta, přičemž první zvýšení je plně zaceněno již pro srpnové zasedání centrální banky.