Ropa za 100 dolarů a duchové minulosti. ECB se bojí další osudové chyby

Vývoj války na Blízkém východě je plný zvratů a značně komplikuje odhady, jak dlouho bude konflikt trvat a jaké budou rozměry jeho ekonomických dopadů. Právě proto si Evropská centrální banka (ECB) tento týden raději vezme oddechový čas a s případným zvýšením úrokových sazeb počká na červen, kdy rozhodování bude moci opřít o novou prognózu.

ECB nebude chtít na zasedání ve čtvrtek riskovat, že by se rychlé zvýšení úrokových sazeb mohlo brzy ukázat jako zbytečné a zbrklé, pokud válka v Zálivu v dohledné době skončí. Inflační dopady by v takovém případě byly jen omezené. Na druhé straně si je ale vědoma nákladů a rizik, kdyby zareagovala pozdě nebo nepřesvědčivě. Tentokrát už prostě nechce nic podcenit. Centrální bankéři mají pořád v živé paměti lekci, kterou jim v tomto směru uštědřila postcovidová inflační vlna, eskalovaná energetickou krizí po napadení Ukrajiny Ruskem.

Na samotné zvýšení cen ropy a plynu, pokud se na něj nenabalí další s tím přímo nesouvisející zdražování, centrální banka reagovat nemá, protože do roka z meziročního měření inflace „vypadne“. Jenže relativně čerstvá je i paměť firem a domácností z oné doby. Pokud počáteční nákladový šok rychle neodezní, je tu stále podhoubí pro to, aby se projevil růstem cen a mezd. A to už představuje onen nežádoucí druhotný dopad zdražení energií (pokud by centrální banka nezakročila, přestože by měla).

Ke správnému vyhodnocení potřebují bankéři monitoring a analýzu ukotvenosti inflačních očekávání i toho, čemu se říká „pricing power“ firem (jejich ziskových přirážek a marží, mzdových kontraktů a ukazatelů koupěschopnosti i koupěchtivosti obyvatelstva). Jenže jejich zpracování vyžaduje značnou dávku času a úsilí.

Výsledky takového komplexního expertního posouzení dostane ECB na stůl nejdříve s novou prognózou právě až začátkem léta. Teprve pak bude moci kvalifikovaně posoudit, zda a v jakém rozsahu je zvýšení úrokové sazby potřeba. To potvrdila i prezidentka ECB Christine Lagardeová – podle ní banka potřebuje více dat, než pro svou měnovou politiku vyvodí jakékoli závěry. 

Celkově je v komunikaci tvůrců měnové politiky ECB v posledních týdnech patrná snaha vyhnout se pohybům ode zdi ke zdi. Tedy na jedné straně nebagatelizovat inflační dopady války na Blízkém východě a nepřipustit ani stín podezření, že se měnová politika chystá udělat podruhé v krátkém čase stejnou chybu.

Na druhé straně ale také ECB nechce vyvolat dojem přehnaně „jestřábího“ přístupu (tedy přílišného tlaku na vyšší sazby), kdy by právě jen pod tíhou minulé zkušenosti vehementně, až křečovitě připravovala trh na brzké zdražení peněz.

Pro banku zůstává mementem nejen už zmíněná pomalá reakce na nárůst inflace v roce 2022, ale též chyby z roku 2011. Tehdy ECB v reakci na zdražení komodit během čtyř měsíců dvakrát zvýšila sazby, to prohloubilo dluhovou krizi eurozóny a sazby pak musely jít zase dolů.

„ECB se nyní bude chtít vystříhat obou těchto chyb. Potřebuje mít jasno v tom, že když už zvýší sazby, nebude je muset zase rychle vracet zpět. A to je důvod, proč k jejich zvýšení přistoupí až v červnu, a ne už v dubnu,“ domnívá se Ruben Segura-Cayuela, vedoucí výzkumu evropské ekonomiky v Bank of America. 

Dění v Zálivu hýbe cenou ropy a už i ekonomikou

Ropa Brent se v minulém týdnu vrátila nad úroveň 100 dolarů (1948 korun) za barel. Přispěly k tomu zprávy o dalších útocích na kontejnerové lodě proplouvající Hormuzským průlivem. To zvýšilo obavy, že ani prodloužení příměří nemusí zvýšit vývoz ropy.

Narušení dodávek energetických a dalších surovin ze zemí Perského zálivu je obrovské. I po započtení přesměrování ropovodů a uvolnění strategických rezerv se čistý výpadek ropy odhaduje přibližně na 13 milionů barelů denně, což je zhruba osmina celosvětové spotřeby. A to jsou výpočty, které ještě nezohledňují americkou námořní blokádu Hormuzského průlivu.

S prodlužujícím se konfliktem už začínají přicházet zprávy o negativních dopadech ropného šoku na evropskou ekonomiku. Inflace v eurozóně v březnu oproti únoru vzrostla o sedm desetin procentního bodu na 2,6 procenta, což představuje nejrychlejší cenový růst od léta 2024. Tahounem byly energie. Ty sice zdražily poprvé za 12 měsíců, zato nejvyšším tempem za tři roky. Také manažeři v zemích platících eurem hlásí strmý nárůst nákupních cen, který je svou intenzitou ne nepodobný tomu ze začátku pandemického roku 2021.

Logicky se tak v eurozóně propadla i podnikatelská nálada. Souhrnný PMI Index (The Purchasing Managers’ Index) v dubnu klesl na 17měsíční minimum. Důvodem byly zejména špatné výsledky ve službách, kde se nálada propadla nejníž za více než pět let. PMI v průmyslu naproti tomu vzrostl na osmiměsíční maximum, čemuž napomohla snaha firem předzásobit se v obavách ze zdražení nebo nedostatku zboží.

Ve své čerstvé prognóze posunul Mezinárodní měnový fond výhled pro eurozónu stagflačním směrem: předpověď letošní inflace zvýšil na 2,6 procenta (ještě v lednu to bylo 1,9 procenta) a očekávaný hospodářský růst naopak snížil přibližně na jedno procento (v zimě předpovídal 1,3 procenta).

Kdo si počká, ten se (možná) dočká

Prezidentka ECB Christine Lagardeová minulý týden upozornila, že konflikt na Blízkém východě má nezvyklou povahu start-stop: válka, příměří, mírové rozhovory, jejich kolaps, námořní blokáda, její zrušení, obnovení. To mimořádně ztěžuje odhad dopadů. Jedno je však jasné: už se nelze vrátit tam, kde byl svět před začátkem bojů v oblasti.

Aktuální cena ropy je na jednu stranu vyšší, než s čím počítal březnový základní scénář prognózy ECB (vypracovaný až po vypuknutí války). Zatím ovšem podle Lagardeové nevzrostla natolik, aby naplňovala kontury nepříznivého, natož „drsného“ scénáře. Všechny tři verze projekce přitom vedou k vyšší inflaci a pomalejšímu hospodářskému růstu než v zimní předpovědi, přičemž negativní dopady se s intenzitou a délkou šoku logicky stupňují.

Soudě podle cen termínových kontraktů zatím komoditní trhy sázejí na to, že narušení dodávek energií bude pouze krátkodobé. Ceny zemního plynu jsou dokonce pod předpoklady základního scénáře ECB, což odráží přechod asijských zemí z plynu na uhlí a relativně teplé počasí, jež počátkem jara panovalo v Číně.

Pokud ale narušení dodávek potrvá příliš dlouho, začne se světová ekonomika vedle růstu cen přizpůsobovat i najetím na „přídělový systém“. Ten už by měl podle Lagardeové velmi drastické ekonomické důsledky. Dražší suroviny jsou primárně inflační. Nedostatek vstupů by však zasáhl samotnou produkci a byl by pohromou pro hospodářský růst.

Prezidentka ECB přitom míní, že domácnosti a firmy budou tentokrát na rostoucí náklady „alergičtější“, protože relativně nedávno prožily velký inflační šok a už si nebudou chtít nechat snížit svou kupní sílu a marže. Současně ovšem platí, že dražší energie budou snižovat koupěschopnou poptávku a spotřebitelskou důvěru v ekonomice, jež zápasila se slabým růstem už před válkou. A právě to by mohlo rozsah zvýšení mezd i cen omezit. Analýzu, který z vlivů bude mít navrch, ale bude mít ECB až za dva měsíce.

Komunikace tam a zase zpátky

Přitom krátce po tiskovém brífinku po březnovém zasedání ECB, na němž prezidentka Lagardeová nasadila „jestřábí“ (silně protiinflační) tón, zacenily trhy do zbytku letošního roku hned tři zvýšení úrokových sazeb. Ještě v březnu navíc prohlásila, že ECB nebude s růstem úroků čekat na reakci Íránu: pokud růst cen energií zvýší inflaci, bude reagovat rozhodně a rychle.

Vzápětí ji podpořil nově jmenovaný viceprezident ECB (a chorvatský guvernér) Boris Vujčić, podle nějž musí být centrální banka obezřetná vůči riziku stagflace. I guvernér belgické banky Pierre Wunsch ještě začátkem dubna řekl, že očekává několik zvýšení úrokových sazeb ECB, když se válka v Íránu protáhne: „Pokud neskončí do června, budeme muset zvýšit sazby, ale nechci vyloučit růst už v dubnu,“ prohlásil pro Bloomberg.  

Jeho finský kolega Olli Rehn však už v polovině měsíce tržní očekávání krotil, když pro stejnou agenturu uvedl, že rychlejší inflace kvůli válce v Íránu neznamená jasné zvýšení úrokových sazeb. Sama prezidentka ECB Lagardeová ještě v půli dubna navázala na svoje březnové jestřábí vyjádření. Uvedla, že při dalším rozhodování musí být ECB naprosto agilní a připravená bojovat za udržení stabilních cen. Minulý týden už ale avizovala, že je se zdražováním peněz třeba počkat na nová data a informace. To tržní očekávání brzkého zvýšení úrokových sazeb značně zchladilo.

Memento z let 2011 a 2022

ECB je v poměrně delikátní situaci. Viceguvernér řecké centrální banky Theodore Pelagidis to pro Market News okomentoval slovy, že trhy správně vnímají obavy ECB, aby se nedostala takzvaně behind the curve. Tedy že by pokulhávala za vývojem namísto toho, aby rozhodovala s předstihem. To by mohlo vyvolat dojem, že se banka vůbec nepoučila z minulé inflační vlny, kterou úplně nezvládla.

Zdroj z frankfurtské centrály ECB k tomu ovšem pro Market News uvedl, že nedávné příměří uzavřené mezi USA a Íránem posílilo pozici těch členů Rady guvernérů, kteří už předtím nechtěli o dubnovém zdražení úvěrů ani slyšet. Tento nejmenovaný expert dodal, že dostatečnou množinu informací pro případnou akci pravděpodobně přinese až červnové zasedání. Preventivní zvýšení sazeb v dubnu by podle něj mělo své výhody, ale „pokud je příměří začátkem deeskalace celého konfliktu, pak by správnou volbou bylo ponechat sazby beze změny i v červnu“.

Další dobře informovaný zdroj k tomu poznamenal, že ECB by tentokrát – na rozdíl od minulé energetické krize – nemusela peníze zdražovat vůbec. Jestliže by energie brzy zlevnily, preventivní zvýšení sazeb by se mohlo ukázat jako chyba: „Zbrklé zvýšení úroků s vynuceným obratem k opětovnému snižování sazeb během několika měsíců by mohlo být pro důvěryhodnost stejně škodlivé jako pozdní jednání,“ uzavřel pro Market News jeden ze zasvěcených.

Analytici oslovení agenturami Bloomberg a Reuters přesto soudí, že ECB na válku s Íránem zareaguje zvýšením úroků v červnu, ale hned v příštím roce je zase sníží, aby podpořila hospodářský růst. Naproti tomu trhy – byť jsou i ony přesvědčeny, že ECB v tomto týdnu sazby nezmění – stále počítají se dvěma zvýšeními v tomto roce.

Část analytiků však soudí, že si ECB nemůže dovolit čekat, až se v datech projeví sekundární efekty drahé ropy a plynu. Pak už by totiž bylo příliš pozdě. „ECB nemusí v ruce třímat důkaz o mzdové spirále – stačí, že věrohodné bude riziko jejího roztáčení. Proto si bude chtít situaci pojistit dvojím zvýšením úrokových sazeb: v červnu a v září,“ míní ekonomka z UBS Anna Titarevová.

To by odpovídalo dřívějšímu argumentu prezidentky Christine Lagardeové, že ECB nemůže nechat nárůst inflace zcela bez povšimnutí. „Veřejnost může mít potíže s pochopením reakční funkce banky, která nereaguje,“ prohlásila. Reakční funkce centrální banky je předvídatelný způsob, jakým obvykle přizpůsobuje nastavení úrokových sazeb výhledu inflačních tlaků.