Když klíčoví aktéři začínají měnit své dlouhodobě zaběhlé postoje, poznáme, že se na finančním trhu něco děje. Minulý týden překvapila jestřábím tónem Evropská centrální banka. Fakt, že rétoricky začíná přiostřovat i Bank of Japan, notorický proponent záporných úroků, signalizuje, že se definitivně mění „zeitgeist“ a éra ultranízkých sazeb se stává vzdálenou vzpomínkou. Obrat v politice hlavních centrálních bank zvyšuje tlak na ČNB. Ta však setrvává v holubičím módu a úrokové sazby nezvyšuje.
Národní banka se dostala do pozornosti médií především kvůli jmenování nových radních. Obměna zřejmě přispěje k názorové homogenitě, což příklon k benevolentní monetární politice ještě utvrdí. Při pohledu na poslední měsíce nezbývá než konstatovat, že čeští centrální bankéři měli při kalibraci měnové politiky zkrátka štěstí. Přestože se tuzemská inflace stále nachází na vzestupné trajektorii, ta americká se již vydala směrem dolů, což zapříčinilo pokles výnosů tamních vládních bondů.
Vzhledem k dolarocentrické povaze globálního finančního systému se tyto trendy rychle rozšířily napříč planetou. V eurozóně klesl odhad terminálních sazeb a opět se tak rozevřel úrokový diferenciál mezi korunovými a eurovými aktivy, což poskytlo ČNB určitý stupeň komfortu. Kapitálový exodus se dočasně zastavil a banka nemusela podporovat korunu devizovými intervencemi.
Prosincové zasedání Evropské centrální banky však kartami opět zamíchalo. Frankfurtská instituce sice snížila kadenci zvedání úroků, jednoznačně však proklamovala, že cyklus zvyšování sazeb zdaleka nekončí. K tomu překvapivě oznámila dřívější zahájení redukce své hypertrofované bilance. V reakci na setkání rady guvernérů trh přecenil svůj odhad terminální sazby nahoru o 50 bazických bodů na 3,3 procenta. To opět tlačí část kapitálu ven z korunových aktiv.
ČNB však poslední kroky svých západních protějšků ignorovala a sazby ponechala bez změny na úrovni sedmi procent. Takové rozhodnutí překvapilo vzhledem k holubičí inklinaci tuzemské monetární instituce jen málokoho. Benevolentní přístup k pádivému růstu cen částečně ospravedlňuje ochabující ekonomická vitalita.
Nicméně stále platí, že inflace zůstává neakceptovatelně vysoká. V takovém momentě by měl neřízený růst cen zcela dominovat veškeré monetární aritmetice. Mírně pozitivní zprávou je skutečnost, že ČNB v tuto chvíli alespoň neplánuje úroky snižovat. Na současných úrovních tak pravděpodobně zůstanou po většinu roku 2023.
Z(a)tracená čísla: Proč jsou úrokové sazby tak vysoko
Banka taktéž zmínila rizika, při kterých je ochotna o zvýšení úroků uvažovat – laťka pro další „hiky“ je však nastavena poměrně vysoko. Bankéři mají podle mého názoru přehnaně optimistický pohled na rychlost, s jakou inflace sestoupí z aktuálních dvouciferných hodnot zpět na úrovně konzistentní se zákonným mandátem.
Cenový dynamismus zůstává zvýšený již dlouhou dobu a nejeví známky zpomalení. Hrozba odkotvení inflačních očekávání tak nabírá reálných obrysů. Vzhledem ke konzervativní struktuře úspor zdejších domácností dochází k jejich reálné destrukci. To může do budoucna snížit motivaci domácností spořit, což samo o sobě představuje nebezpečný morální hazard.
ČNB učinila správné kroky, když zahájila svůj „hikingový“ cyklus v předstihu. Její náskok se však pomalu vytrácí s tím, jak globální centrální bankéři přicházejí s tvrdší monetární odpovědí. Národní banka víceméně sází na optimistický scénář, že ochlazování inflačních tlaků v západních zemích přispěje k záchraně cenové stability v Česku. Taková sázka může vyjít. Nicméně víme, že spoléhat se na ostatní bývá rizikové. Vyšší sazby by tak v repertoáru tuzemské centrální banky měly zůstat.
Autor je portfolio manažerem společnosti Cyrrus.
