Tomáš Pfeiler: Akcie čeká další pád kvůli slabším ziskům firem

Investování na akciových trzích v představách umělé inteligence Midjourney

Investování na akciových trzích v představách umělé inteligence Midjourney Zdroj: E15/Midjourney

Akceptovat novou skutečnost bývá často náročné. Globální akcioví investoři se nyní nacházejí ve fázi popírání. Odmítají připustit, že úroky zůstanou v restriktivním pásmu dlouhodoběji. Jejich očekávání nejsou zcela iracionální. Vycházejí ze zkušenosti z poslední dekády, ve které centrální banky fungovaly pro trhy jako zachránce poslední instance. V uplynulém roce se však s návratem inflace zcela změnil duch doby. Neochotu investorů přijmout skutečnost, že se nacházíme v jiném finančním režimu, lze vysvětlit i tím, že se s neřízenou cenovou dynamikou v posledních 40 letech prakticky nesetkali.

Nezkušenost správců peněz i centrálních bankéřů proto znamená, že současné tlaky vnímají pouze jako dočasnou anomálii, která samovolně odezní. To se však z celé plejády důvodů nemusí stát. Existují strukturální faktory, které mohou rapidní růst cen dlouhodoběji zakonzervovat. Stárnutí populace se propisuje do úbytku pracovní síly. Vyjednávací pozice zaměstnanců se tak bude zlepšovat na úkor vlastníků kapitálu. Můžeme se proto dočkat tučnějších mezd a hubenějších marží. Na fóru v Davosu se často skloňoval přechod k multipolárnímu světu. Korporace již nyní usilují o vytvoření odolnějších dodavatelských řetězců. Jejich zkracování bude spojeno s rostoucími cenami vstupů. Dekarbonizace ekonomiky rovněž působí proinflačně – minimálně v krátkodobém horizontu.

Na konci roku 2021 byly valuace příliš vysoko. Postupně sestoupily na smysluplnější úrovně – na aktuálních cenách však akcie stále nelze považovat za levné. V kontextu loňské úrokové revoluce nebyl propad kurzů dostatečně drastický. Jedním z důvodů, proč se akcie ukázaly jako vcelku imunní, je relativně mírný úbytek likvidity. Fed nyní redukuje svou monstrózně nafouklou bilanci tempem 95 miliard dolarů měsíčně. Nesmíme však opomenout dopad technických faktorů jako například snížení objemu prostředků amerického ministerstva financí u centrální banky (ty byly následně napumpovány do peněžního systému). Takové akce působily proti krokům Fedu. Zároveň nelze počítat s jejich opakováním v budoucnu, a proto se odliv likvidity může na cenách aktiv projevit citelněji.

V kurzech akcií se skrývá předpoklad přílišné monetární benevolence. Investoři doufají, že se terminální sazba v USA nevyšplhá nad pět procent, což je zhruba jeden „hike“ pod projekcí centrálních bankéřů. K tomu trh věří, že v závěrečném kvartálu roku 2023 banka přistoupí ke dvojnásobnému snížení sazeb. Investoři však špatně interpretují reakční funkci Fedu. Rétorika jeho reprezentantů před předčasným uvolňováním politiky jednoznačně varuje. Když se tržní očekávání přecení směrem k prognóze centrálních bankéřů, akcie oslabí.

Video placeholde
Warren Edward Buffet • Videohub

Probíhající výsledková sezona také nenabízí mnoho důvodů k optimismu. Dochází k ochlazování v doposud dynamických sektorech typu cloud. Ukazuje se, že ani big tech firmy nedokážou odolávat gravitaci. Podniková sféra se potýká s bobtnajícími provozními náklady, ziskové marže se dostávají pod tlak. Tyto trendy budou pokračovat i v následujících kvartálech.

Co to znamená pro akcie? Aktuální kurzové úrovně jsou neadekvátně euforické a nezohledňují úrokovou choreografii centrálních bank ani ochabující korporátní profitabilitu. Určitá korekce během prvního kvartálu se proto jeví jako takřka nevyhnutelná. Valuace se pod vlivem vyšších sazeb a slabších zisků resetují na přijatelnější úrovně. Zároveň se v průběhu roku zlepší viditelnost a predikovat ekonomický vývoj bude o něco snazší. Teprve v takovém momentě začne dávat smysl o plošnějších nákupech opět uvažovat.

Autor je portfolio manažer společnosti Cyrrus