Názory se mají měnit v momentě, když se změní fakta. Tři radní, kteří na uplynulém zasedání ČNB podpořili možnost zvednout sazby, si uvědomili, že postoj banky není s ohledem na přetrvávající inflační tlaky dostatečně restriktivní. Od květnového shromáždění se situace zlepšila pouze kosmeticky. Současně od členů bankovní rady zaznívají vcelku konstruktivní komentáře. Doufejme tedy, že centrální bankéři přetaví své výroky v konkrétní činy a po roce obnoví kampaň zvyšování úroků.
Dezinflační proces v tuzemsku běží pomalu. Růst cen za květen překonal analytické odhady. Přestože inflace sestoupila z maxim, stále levituje vysoce nad oficiálním cílem banky. Například v USA ceny ochabují rychlejším tempem a Fed svůj úrokový cyklus prozatím neukončil. Zdejší mzdová dynamika taktéž není konzistentní s brzkým návratem inflace na mandatorní úroveň.
Jelikož centrální bankéři projevili v minulosti k přísnější měnové politice téměř nepřekonatelný odpor, snaží se alespoň kontinuálně ubezpečovat, že v dohledné době neuvažují o snižování úroků. Vzhledem k holubičí inklinaci ČNB však trhy věří, že k redukci sazeb dojde dříve. Investoři očekávají, že se v horizontu šesti měsíců vydá banka s úroky na 6,2 procenta. Pouhé „jestřábí“ komentáře bez doprovodné akce nemají dostatečnou sílu, aby dokázaly tržní výhled sazeb ovlivnit. To přispívá k uvolnění podmínek financování a k proinflačním dopadům.
Zvýšení úroků by mělo důležitý signální efekt. Dodalo by slovům bankéřů větší sílu a relevanci a správci peněž by přestali sázet na redukci sazeb v Česku, což by utáhlo měnové podmínky a taktéž pomohlo zacementovat kurz koruny na aktuálních silných hodnotách. Česká měna se pozvolna začíná měnit z miláčka investorů ve vhodného adepta pro spekulaci na pokles. Institucionální hráči vnímají, že se kurz tuzemské měny odtrhl od fundamentů. Mezi hedge fondy proto získávají oblibu sázky na pokles koruny.
Tuzemská měna ztrácí na atraktivitě s tím, jak se ztenčuje úrokový diferenciál oproti eurozóně. Aktuálně se začíná formovat konsenzus, že se Evropská centrální banka (ECB) vyšplhá se sazbami na čtyři procenta. Nelze vyloučit ani variantu, že se cyklus zvedání sazeb zastaví nad touto hladinou. Neúprosné snižování úrokového diferenciálu vede k exodu části investorů z korunových aktiv.
Navíc se v takovém prostředí vytrácí motivace pro čerpání eurových úvěrů. Právě půjčky v jednotné evropské měně a jejich konverze do korun byly důležitým zdrojem poptávky po korunách. Pokud tento efekt odpadá, nelze počítat s dalším posilováním kurzu. Sentiment vůči měně je nyní spíše negativní. Náhlý záchvat rizikové averze může poslat kurz koruny prudce dolů, což by boj s inflací zkomplikovalo.
ECB nedávno zveřejnila, že její transmisní mechanismus brzdí mimo jiné kombinace přebujelých covidových úspor a neochoty bank přenášet vyšší sazby na střadatele. Domácnosti mají v takovém prostředí tendenci spořit méně a utrácet více, než naznačují teoretické modely. V tuzemsku však peněžní ústavy nabízejí poměrně atraktivní úročení klientských depozit.
Vzhledem ke konkurenčním tlakům mezi českými bankami je silně pravděpodobné, že by se růst sazeb propsal i do vyššího úročení úložek, což by pomohlo nasměrovat prostředky do úspor, zchladilo spotřebu, a tím pádem přispělo k rychlejšímu odeznění inflačních tlaků.
Přestože trhy ani ekonomové na růst sazeb nesázejí, nelze tento scénář zcela smést ze stolu. Negativní dopady spojené se zvýšením úroků jsou ve srovnání s potenciálními benefity minimální. Zvýšení sazeb by markantně pomohlo reputaci tuzemské centrální banky, akcelerovalo dezinflační proces a pomohlo odstranit celou řadu nerovnováh v české ekonomice.
Autor je portfolio manažer společnosti Cyrrus
