Výprodeje dluhopisů jsou katarzí, nikoli krizí

Zdrojem nervozity se mohou stát korporátní bondy s ratingem v posledním stupni investičního pásma (BBB).

Zdrojem nervozity se mohou stát korporátní bondy s ratingem v posledním stupni investičního pásma (BBB). Zdroj: Tereza Kovandová

Pravidlo, že centrální banky v případě akutního záchvatu stresu zaplaví trhy likviditou, se stalo takřka finanční ortodoxií. Dokud bývala inflace neviditelná, našlo se málo kritiků takového přístupu. Nepolevující cenové tlaky však přinášejí neúprosnou srážku s realitou. Ne­existuje jiná alternativa než zvýšit monetární restrikce. Ty budou pokračovat do té doby, než se v globálním peněžním systému něco „rozbije“. První praskliny se však začínají objevovat již nyní.

Objektivně nezbývá než konstatovat, že nulové úroky byly nebezpečnou anomálií, která způsobila řadu tržních distorzí. Ultranízké sazby odrazovaly centrální banky od zpřísňování politiky kvůli obavám z finanční destabilizace a zároveň motivovaly firmy se neadekvátně zadlužovat. Pro řadu investorů byla cesta z tohoto dluhového supercyklu prakticky nemyslitelná. Centrální bankéři proto nyní stojí před netriviální zkouškou.

V momentě, kdy se likvidita z trhu postupně vypařuje, vidíme odvrácenou stranu enormní finanční páky, která systémem prostupuje. Situace kolem britských vládních bondů je prozatím nejviditelnější tržní nehodou. Ukázala, že na pozadí globálního synchronizovaného cyklu zvedání sazeb mohou mít relativně izolované události (britské peripetie) celoplanetární ozvěny. Volatilita vládních bondů na obou stranách Atlantiku rychle vystřelila na nejvyšší úrovně od března 2020.

Rostoucí výnosy vládních papírů tradičně prosakují do sektoru korporátních bondů. Ten se však tentokrát turbulentním eskapádám vyhýbá. Nákaza se prozatím nešíří. Proč? Potřeby refinancování nejsou dramatické a firemní bankroty zůstávají na únosných úrovních. Částečně pomohlo i určité dluhové předzásobení během covidu, kdy podniky vydávaly bondy s dlouhou splatností. Investoři by však neměli usnout na vavřínech. Zdrojem nervozity se mohou stát korporátní bondy s ratingem v posledním stupni investičního pásma (BBB). Tyto papíry jsou náchylné vůči riziku „migrace ratingu“ do spekulativního pásma. Pokud by agentury jejich úvěrové hodnocení snížily, hrozí nucené výprodeje z portfolií velkých fondů.

Z(a)tracená čísla 12. díl

Video placeholde
• Videohub

V posledních dnech se taktéž hovoří o tenzích v segmentu CLO (collateralized loan obligations), což jsou instrumenty, které kombinují různé tranše korporátních půjček seřazené podle rizikovosti. Imploze trhu s CLO by vedla k odstřižení problémovějších emitentů od financování a přivodila by kaskádu bankrotů. Zatím však nejde o pravděpodobný scénář. Zároveň platí, že peněžní systém je až na pár slabých míst markantně odolnější než během krize v roce 2008. Globální likviditní šok proto nečekejme.

Naopak – letošní výprodeje bychom měli vnímat spíše jako katarzi, nikoli krizi. Trhy opět začínají plnit svou disciplinární funkci a trestají vybrané emitenty – ať už státy, nebo podniky – za laxnost a nezodpovědnost. Cesta ke stabilním cenám se zřejmě neobejde bez „kolaterálních obětí“. Pokud však dokáží tvůrci hospodářské politiky ustát exit z režimu přebujelé likvidity bez kolapsu systémově důležitých institucí, bude výsledkem silnější a udržitelnější finanční svět.

Autor je portfolio manažer společnosti Cyrrus