Kolektivní moudrost trhů bývá investory považována za takřka posvátnou. Ani burzy však nejsou zcela imunní vůči akutním záchvatům iracionality. Nezřídka se mezi správci peněz zrodí módní narativ, který katapultuje ceny vybraných aktiv na úrovně zcela odtržené od základů. Pro příklady nemusíme chodit daleko. Triumfální pochod české koruny od října lze jen obtížně ospravedlnit ekonomickou logikou.
Představitelé velkých globálních fondů stále řadí Česko mezi rozvíjející se trhy. Platí neúprosná zákonitost, že ceny aktiv v těchto zemích dominantně ovlivňují události, které se odehrají v systémově důležitých ekonomikách jako v USA nebo v eurozóně. Dění na domácí půdě promlouvá do kurzů finančních instrumentů v Česku až sekundárně. Momentem, který spanilou jízdu tuzemské měny odstartoval, byla inflační statistika v USA zveřejněná začátkem listopadu. Ta ukázala, že cenové tlaky v největší globální ekonomice vyvrcholily, což postup- ně potvrdily i reporty v dalších měsících. Mezi investory se zrodilo nadšení, že válka proti inflaci je vyhraná. Upnuli tak své naděje ke scénáři, že Fed nakonec nepovede tak agresivní utahovací kampaň, jak se původně předpokládalo, a naopak by se na konci roku mohl vydat s úroky směrem dolů. V takovém prostředí se rozbujela asertivita a masivní vstup do rizikových aktiv.
Koruna z této změny sentimentu vyšla vítězně, a to navzdory rekordnímu schodku běžného účtu platební bilance nebo laxní měnové politice, kterou ČNB udržuje tváří v tvář neakceptovatelně vysoké inflaci. Apetit portfolio manažerů povzbudilo i překvapivě nezhoubné rozuzlení evropské energetické krize. V posledních týdnech se však podobně jako během léta ukázalo, že sázky na holubičí postoj americké centrální banky nemají oporu v realitě. I na starém kontinentě se očekává, že Evropská centrální banka (ECB) nakonec přistoupí k tvrdším restrikcím. Inflace na obou stranách Atlantiku totiž zůstává hluboce zakořeněna ve finančním systému.
Investoři na začátku roku špatně odhadovali konečný rozsah monetárního utahování. V případě ECB investoři ještě v prosinci předpovídali konečnou sazbu pod třemi procenty, nyní se začíná formovat konsenzus, že se úroky vyšplhají ke čtyřem procentům. V takovém kontextu nedává další posilování koruny smysl. Jelikož ČNB z nepochopitelných důvodů zpřísňovat politiku odmítá, dochází k markantnímu ztenčování úrokového diferenciálu. Zaparkovat likviditu do korun už není ve srovnání s jednotnou evropskou měnou tak atraktivní jako v předchozích kvartálech. Česká měna by se tak intuitivně měla obchodovat na slabších úrovních než na konci roku 2022.
Posílení lze částečně vysvětlit aktuálními inflačními čísly. Ceny průmyslových výrobců vyšly citelně nad odhady. V reakci na to trh přistřihl sázky na předčasné uvolňování politiky. Před reportem investoři věřili, že tuzemské úroky v ročním horizontu sestoupí na 6,1 procenta. Po zveřejnění statistiky vidí správci peněz sazbu za rok na úrovni 6,5 procenta. Ani takové přecenění však není konzistentní s rekordně silným kurzem koruny.
Trhům krátkodobě diktují rytmus poryvy sentimentu, v delším horizontu ovšem bývají přesnější. Oslabení tuzemské měny se proto jeví jako nevyhnutelná varianta. Jediným faktorem, který by absurdní kurz koruny ospravedlnil, by byla spektakulární jestřábí otočka ČNB. Takový scénář zůstává spíše hypotézou. Nicméně nevyzpytatelná nátura finančních trhů nás učí, že nic není pravda a vše je možné.
Autor je portfolio manažer, Cyrrus
