Zbrojení hrozí novou inflační mašinerií, státy se o to více musí krotit v jiných výdajích, říká Zamrazilová z ČNB
Do české ekonomiky proudí už nyní více peněz, než je zdrávo. Deficitní státní finance roztáčejí kola české inflace tempem 160 miliard ročně. Česká národní banka i kvůli tomu musí v ekonomice držet úroky výše než v případě vyrovnaného rozpočtu. Zbrojařský boom v Evropě může tlaky na růst cen dále zesílit. „Zažili jsme to ostatně poprvé v souvislosti s covidem, na který se následně nabalily další sekundární výdaje. Teď to může být stejné. Primárním důvodem může být zbrojení, ale nabalí se na to další, přímo nesouvisející věci a fiskální disciplína se může rozvolňovat dál a dál,“ uvádí viceguvernérka České národní banky Eva Zamrazilová. I přesto je ale připravena letos zvednout ruku pro další snižování sazeb.
Celý svět, včetně Česka, v posledních týdnech opanovala nevyzpytatelná americká administrativa vedená Donaldem Trumpem. Nakolik se tento faktor prezidenta Donalda Trumpa propíše do české ekonomiky, potažmo i měnové politiky centrální banky?
Čím dál tím více se začínám obávat, že „faktor Trump“ může být třetí černá labuť po covidu a Putinovi. Řada těch věcí je neočekávatelná a bude mít výrazné geopolitické důsledky. Pro ČNB konkrétně teď není jasný směr tohoto šoku z pohledu inflace a hospodářského vývoje. Dopad na inflaci může být totiž obousměrný. Obchodní války nejsou nic dobrého pro hospodářský vývoj obecně, to je učebnicová pravda. Faktem je, že mohou zvýšit intenzitu obchodní výměny s partnery, kteří jsou schopni produkovat relativně levné zboží, typicky Čína, která se bude snažit přemístit do Evropy řadu svých vývozů.
Takové sbližování považujete za realistický scénář?
Nepovažuji to za nepravděpodobné nebo za nemožné. To by ale následně působilo spíše protiinflačně. V dlouhodobém horizontu bude záležet na tom, jak se Evropa bude schopna oprostit od svých dosavadních priorit. To je věc číslo jedna. Tedy bude-li schopna deregulovat, bude-li schopna zmírnit cíle Green Dealu. Ovšem na druhé straně pohltí patrně velkou část investic zbrojní průmysl, a tady nejsem schopná říct, jaký dopad bude přesně na českou a na evropskou ekonomiku. Mimo jiné i proto, že ty investice budou podle všeho na dluh.
Do jaké míry posouvá Trumpův efekt vaše osobní měnově-politické uvažování o úrokových sazbách? Třeba ve smyslu určitého polštáře, který může být třeba vytvořit proti efektům jeho politiky?
Vůbec se mi zatím ty vektory neprotnuly do nějakého průsečíku, abych byla schopná říci, jaká bude výslednice úrokových sazeb. V současnosti není možné dávat žádná vodítka ohledně budoucích směřování, žádnou vizi, kam sazby v příštích měsících a letech budou směřovat z titulu vývoje na americké politické scéně, nemám. Současná americká administrativa dává do prostoru mnohem více nejistot, než jich tam bylo do dvacátého ledna.
Takže se dá ve zkratce říci, že faktor Trump do značné míry představuje faktor nejistoty o vývoji českých úrokových sazeb?
Takhle ta zkratka zase není, je tu více faktorů. Třeba pokud se zase uvolní fiskální pravidla, nevíme totiž, jak dopadnou volby. Začne-li vláda opět více utrácet, automaticky to znamená přísnější měnovou politiku. Protože do ekonomiky půjde ještě více peněz než teď. Už teď tam jdou navíc dvě procenta strukturálního deficitu, což je o 160 miliard korun více, než by do ekonomiky jít mělo. Pokud jich tam půjde ještě více, bude to evidentně faktor ve směru vyšších úrokových sazeb oproti situaci, která by byla bez uvolněné fiskální politiky.
Jestliže se podaří udržet fiskál alespoň tak, jak je to teď, tak jsme na neutrálním úhlu pohledu. Ale nevíme, co bude a co to udělá s měnovou politikou a potažmo s kurzem koruny. To je další věc, která je součástí měnových podmínek, a bude to důležitá proměnná.
Kromě Trumpa nás letos čekají parlamentní volby. Nakolik promluví do měnové politiky tento faktor?
S potěšením musím říct, že tato vláda zatím nedělá žádnou populistickou předvolební politiku, která by nás voliče stála další díru ve veřejných financích. Takže z pohledu měnové politiky vidím fiskální politiku zatím jako neutrální faktor. A nic nového se evidentně nechystá.
K povolebním vyhlídkám se asi vyjadřovat nechcete...
To nechci, ale ráda bych řekla, že už stávající trajektorie veřejných financí není bezpečná. Vím, že za ní stálo maximum možného úsilí pětikoalice, ale nestačí to. A bojím se, že v současné době budou veřejné finance v Evropě obecně spíše rozvolňovány. Zažili jsme to ostatně poprvé v souvislosti s covidem, na který se následně nabalily další sekundární výdaje. Teď to může být stejné. Primárním důvodem může být zbrojení, ale nabalí se na to další sekundární, přímo nesouvisející věci a fiskální disciplína se může rozvolňovat dál a dál.
Domníváte se, že může jít o stejně intenzivní impuls jako covid? Mám na mysli onen zbrojní efekt.
Uvažuji spíše v dlouhodobějším horizontu. Ale aktuálně nejsme schopni efektivně umístit ani dvě procenta HDP, takže to, že by skokově rostly výdaje na obranu, si jde dost těžko představit, pokud tyto výdaje nejsou naplánovány. Mám na mysli projekty nákupů zboží nebo strategických komodit či vědecké spolupráce. O výrazných a již připravených projektech nejsou informace, takže je těžké si představit nějaký skokový vzestup.
Inflace v Česku je podle vás nyní primárně domácí záležitostí, nebo dědictvím z vnějšku?
Složka služeb, která vykazuje určité proinflační riziko, je především domácí provenience, zatímco složka potravin je smíšená. Samozřejmě, že poptávka po potravinách je poměrně silná, je tu domácí poptávkový proinflační impuls. Nicméně řada impulsů pro růst cen potravin probíhá spíše zvenku vlivem třeba nepříznivé úrody některých komodit na světovém trhu. Částečně je za tím i velká síla poměrně koncentrovaného maloobchodního trhu s potravinami v ČR nebo třeba nejasnosti ve slevových akcích. To jsou takové smíšené vlivy, které umožnily cenám potravin v lednu velké přecenění. Tak velké přecenění v Evropě nenastalo. Důvodem je více faktorů. Na něčem jsme dovozně závislí, někde mohou mít vyšší marže producenti, roli hraje také politika obchodních řetězců.
To jsou specificky české projevy těchto faktorů, že jde o tak agresivní mix z hlediska vlivu na inflaci?
V EU v lednu potraviny zdražily o 2,9 procenta, u nás o 4,8 procenta. Takže tu asi nějaké specifikum bude. Asi to bude primárně síla řetězců.
Ale i kupní síla lidí? Někdy mi přijde, že citlivost lidí na vývoj inflace není až tak velká jako třeba v jiných zemích, nemůže to tak být?
Kupní síla se každopádně rozhodně zvyšuje. Veškerá vyjádření ohledně toho, že české reálné mzdy ještě nejsou na předcovidové úrovni, jsem opakovaně zmírňovala tvrzením, že čisté reálné mzdy už jsou nad předcovidovou úrovní. Protože v roce 2021 přišlo opatření, kdy došlo ke změně zdanění příjmů fyzických osob, což vedlo skokově k tomu, že čistá reálná mzda tehdy vzrostla o deset procent. To byl obrovský proinflační impuls, který se také plně rozvinul a v dalších letech realizoval. Letos čistá reálná mzda stoupne zhruba podobně jako ta hrubá, tedy o nějakých 4 až 5 procent. Takže prostor kupní síly pro dražší potraviny tu je.
Je tu i z tohoto důvodu prostor pro případnou další inflační vlnu, která by mohla vyhnat růst cen nad toleranční pásmo?
Já bych zdůraznila, že nově pozorovaná struktura inflace na počátku roku přináší i velmi příjemnou protiinflační změnu – ceny energií poklesly v lednu o téměř 2,5 procenta, zatímco v průměru EU o 2,5 procenta stouply. A v únoru se meziroční pokles cen energií v ČR ještě zvýraznil na 3,6 %. Takže nižší účty za energie pomáhají domácnostem kompenzovat dražší potraviny.
Ale pak tu jsou služby, které zdražily o bezmála devět procent...
Ano, tady stále vnímáme nedohašené inflační ohnisko. Na ceny potravin obvykle centrální banky měnově-politicky nereagují. Zpravidla hledí na sekundární efekt a ten tu právě vidíme v oblasti stravování a ubytování. Na druhou stranu jsme u služeb v lednu pozorovali klesající momentum inflace, tedy lidsky řečeno určitý signál obratu k lepšímu. Nevíme přesně, jestli služby v poslední době nezdražovaly třeba proto, aby se narovnala relativní struktura cen. Protože v období kolem covidu zdražovaly služby pomaleji oproti cenám potravin. Takže se nám měnily relativní ceny a jedno z vysvětlení, proč ceny služeb rostou nyní rychleji, je přirozené vyrovnávání relativních cen. Riziko zvýšených cen ve službách ale určitě nelze brát na lehkou váhu.
Mluvila jste o dohašování růstu cen služeb, na to standardně působí vaše vyšší úrokové sazby?
Vyššími úrokovými sazbami obecně tlumíme poptávku.
Ale vyšší sazby se propisují třeba i do půjček na bydlení. Lze tedy říci, že hypotéky jsou stále relativně drahé i třeba kvůli cenám potravin a služeb?
To bych viděla jako poměrně výraznou zkratku, protože tu je spíše ve hře obchodní politika komerčních bank. My jsme za rok snížili sazby o 3,25 procentního bodu, zatímco banky snížily hypoteční sazby jen asi o 8 desetin procentního bodu. Tady je zjevný nepoměr a zde bych tu přísnou měnovou politiku neviděla jako důvod číslo jedna. Za ten bych brala konkrétní obchodní politiku bank.
Když to ale řeknu bankám, tak mi řeknou, že vazba mezi sazbou centrální banky a hypotečními sazebníky není zvlášť silná a primárně se odvíjí od tržních úrokových sazeb. Ty jsou poměrně rozlítané, mimo jiné třeba i pod vlivem Trumpa. Je to od bank adekvátní obhajoba?
Tento článek je součástí balíčku PREMIUM.
Odemkněte si exkluzivní obsah a videa!
