Fiskální stimul je dočasnou podporou pro ekonomiku, ale rizikem pro cenovou stabilitu
Pravděpodobnost rozvolnění tuzemské fiskální politiky podle odhadů analytického oddělení Komerční banky zůstává zvýšená. Nehledě na formující se vládu vyplývá tento závěr z nízkého celkového zadlužení v mezinárodním kontextu i z relativně přísnějších národních fiskálních pravidel ve srovnání s těmi, která platí na úrovni evropské sedmadvacítky. Tuzemská fiskální uměřenost je přitom jedním z důvodů, proč si Česko zachovává nejlepší ratingové hodnocení ze zemí střední a východní Evropy.
To dosud přispívalo právě k významně nižším úrokovým nákladům na financování státního dluhu a rozpočtových schodků oproti srovnatelným zemím s vlastní měnou. Jaké efekty lze v českém kontextu od případného uvolnění fiskální politiky očekávat?
Fiskální expanze může nejprve vést k dočasnému nárůstu ekonomické aktivity, vycházejícímu ze zvýšení agregátní poptávky. S tím spojené dodatečné poptávkové inflační tlaky však obecně vedou i k postupnému zvyšování úrokových sazeb centrální bankou a k růstu rizikových přirážek u státních dluhopisů s delší splatností. Rozšíření úrokového diferenciálu přitahuje do země dodatečný kapitál, což na devizových trzích vede k posilování domácí měny. V reálném vyjádření tak kurz může zhodnotit i vlivem dodatečných domácích inflačních tlaků, takzvaným inflačním diferenciálem.
Takto vyvolaný příznivý efekt na HDP však postupem času vyprchává a může být zcela vytěsněn. Kombinace vyšších úrokových sazeb (reaguje-li centrální banka dostatečně razantně) a silnějšího reálného devizového kurzu působí na ekonomiku restriktivně. Reálné zesílení devizového kurzu relativně snižuje konkurenceschopnost domácích exportérů na zahraničních trzích a současně zlevňuje dovoz, zatímco vyšší úrokové sazby omezují domácí poptávku – tedy investice i spotřebu. Celkově je pravděpodobným důsledkem fiskální expanze nejen dočasně vyšší HDP, ale i inflace.
Co říká studie
Necháme-li stranou, že skutečný efekt podle výzkumů závisí na struktuře expanzivního fiskálního šoku i fázi ekonomického cyklu, výsledky empirického odhadu BVAR modelem (Bayesovský vektorový autoregresní model, pozn. red.) na historických datech ČR víceméně odpovídají očekávání. Celkový pozitivní vliv uvolněnější fiskální politiky na HDP je v případě Česka podle naší analýzy sporný, byť se krátkodobě jeví jako spíše pozitivní.
Mediánová odezva dynamiky HDP na jednorázové zvýšení deficitu veřejných financí o jeden procentní bod v jednom čtvrtletí, které na celoroční bázi vzhledem k perzistenci tohoto šoku odpovídá navýšení deficitu či zmírnění přebytku o zhruba 0,5 procentního bodu HDP, je v prvním roce po tomto šoku podle našeho odhadu konzistentní se zvýšením růstu ekonomiky o přibližně 0,3 procentního bodu. V dalších letech je však tento pozitivní efekt postupně kompenzován útlumem ekonomické aktivity, což nahrává hypotéze o vytěsňovacím efektu fiskální expanze.
Významná je podle našeho odhadu naopak pozitivní odezva inflace. Ta v návaznosti na uvolnění fiskální politiky roste v následujících dvou letech o zhruba 0,5 procentního bodu. Na zesílené inflační tlaky typicky reaguje i centrální banka, avšak v prvním roce po šoku zvýšením (případně nesnížením) úrokových sazeb pouze v rozsahu lehce překračujícím jeden standardní krok o 25 bazických bodů, tedy méně, než činí nárůst inflace.
Rozvolnění fiskální politiky se podle očekávání projevuje v prvním roce také nárůstem výnosů státních dluhopisů o téměř 20 bazických bodů a v reálném zpevnění efektivního kurzu koruny o zhruba jedno procento.
