* E15: Jaké vidíte východisko z dluhové krize eurozóny?
Celá dluhová krize začala na počátku roku 2010 tím, že Řecko ztratilo přístup na kapitálové trhy. Řešením této krize musí být binární přístup, to znamená, že se eurozóna spojí nejen v měnové politice, ale i v politice fiskální. Nebo se naopak rozdělí. Podle těchto dvou scénářů buď dojde k rozpadu eurozóny, což není příliš pravděpodobné, nebo nastane její plná integrace včetně vytvoření jakéhosi ministerstva financí eurozóny. To by hlídalo rozpočtové deficity a veřejné finance všech členských států.
* E15: Proč si myslíte, že by mělo dojít k větší integraci eurozóny?
Jedním z důvodů je to, že pro Německo by byl mnohem dražší variantou rozpad eurozóny a návrat k původním národním měnám. Nejen ono profituje ze slabší měny, než by byla nová německá marka. Navíc díky současné krizi se dají předpokládat nižší úrokové sazby. To vše pomohlo a pomáhá zejména německému exportu. Když se detailněji podíváte na jeho skladbu, zjistíte, že čtvrtina jde do periferních zemí EU – tedy Itálie, Španělska, Portugalska a Francie. Rozpad eurozóny by tedy měl ohromný dopad na Německo, a to nejen kvůli ztrátě čtvrtiny exportu, ale také kvůli nákladům německého bankovního sektoru. Od začátku roku 2010 zastáváme názor, že jak pro Německo, tak pro ostatní státy je výhodné udržet eurozónu pohromadě za jakoukoli cenu.
* E15: Po faktickém bankrotu Řecka se zdá být další zemí nad propastí Portugalsko. Bude podle vás potřebovat další finanční pomoc, či odpuštění části dluhu?
Portugalsko bude potřebovat další pomoc, ale myslíme si, že jedinou zemí, která musela přistoupit k restrukturalizaci dluhu, zůstane Řecko. Žádné další země to nebudou muset udělat. Řecko je unikátní případ.
* E15: Opravdu myslíte, že se Portugalsku nebude muset odpustit část dluhu?
Ne. Portugalsko je bezpochyby velmi zadlužené, a to jak z pohledu veřejného, tak soukromého dluhu. Rozdíl proti Řecku je v tom, že portugalští politici táhnou za jeden provaz, pokud jde o zavádění opatření, o která byli požádáni. Na rozdíl od řeckých politiků jsou v tomto ohledu velmi disciplinovaní. Portugalská ekonomika patří k těm menším a eurozóně bude stačit 25 až 30 miliard eur, které Portugalsku půjčí, aby nemuselo žádat o peníze na volném trhu.
* E15: Ale všechna opatření, která musí zavádět státy žádající finanční pomoc, ještě více zatíží jejich ekonomiku. Ta pak neporoste několik dalších let.
Ano, letos tyto ekonomiky určitě neporostou. Zůstanou v recesi pravděpodobně i příští rok. Ale když už jsou v takové míře zadluženy a nemohou získat konkurenceschopnost oslabením své měny, protože jsou součástí monetární unie, musí přistoupit k tomu, čemu se říká vnitřní devalvace. Musí nejprve snížit cenu práce – přesně to, co momentálně dělají v Portugalsku, ve Španělsku nebo v Řecku. V průběhu interní devalvace se ekonomika propadá, ale v jistém momentu při dosažení dna získá konkurenceschopnost a začne opětovně růst.
* E15: Jak dlouho krize ještě potrvá?
Ještě asi dva roky. Opravdu věřím, že v roce 2015 bude po krizi, protože lidé v periferních státech eurozóny současný ekonomický propad nevydrží příliš dlouho. Během dvou tří let to musí nějakým způsobem skončit.
* E15: Podle vás tedy nehrozí ztracená dekáda?
Kdykoli dojde ke krizi takového rozsahu, znamená to hlavně příležitost ke změnám, které by se v lepších dobách prosazovaly špatně. Jedním z hlavních problémů Evropy je sociální systém, který je hrozně drahý. Ačkoli to nebude lehké, musí se snížit veřejné výdaje, omezit sociální dávky a státem hrazené služby. Další nutností je uvolnění pracovního trhu. Potřebujeme mnohem flexibilnější pracovní trh podobný tomu, co známe ze Spojených států.
* E15: Zůstane eurozóna zachována tak, jak ji známe dnes?
Ano, eurozóna přežije. Věříme, že po nadcházejících francouzských volbách začne Francie a Německo intenzivněji pracovat na opatřeních, která pomohou opět nastartovat ekonomický růst. V posledních letech se země soustředily především na omezování výdajů a rozpočtových schodků. Odhadujeme ale, že kolem roku 2015 dojde k tomu, že příliš slabé země, které se nezvládnou vzpamatovat, budou muset eurozónu opustit.
* E15: Začnou země platící eurem vydávat takzvané jednotné eurobondy?
Pro udržení monetární unie musíte začít vydávat společné eurobondy. Jde například o investování do infrastruktury. Během dvou tří let budou muset země v eurozóně přijmout skutečnost, že na velké evropské investice je potřeba vydávat společné dluhopisy.
* E15: Jak Evropa, tak Spojené státy mají velmi vysoké dluhy. Myslíte, že se jim je někdy povede snížit?
Všechny rozvinuté státy sdílí problém vysokého dluhu. Spojené státy mají tu výhodu, že používají hlavní světovou rezervní měnu. Takže je snadnější obrovský dluh ufinancovat, protože poptávka po dolarech je vysoká. Pokud se podíváme na agregovaná čísla, je evropský dluh vyjádřený v procentech HDP nižší než ten americký. Americký rozpočtový deficit navíc stále narůstá, protože Američané neudělali pro jeho snížení vůbec nic. Dříve nebo později budou muset Spojené státy začít něco dělat, protože už ani demografický vývoj v Severní Americe není tak příznivý, jak býval. Amerika má ale více času než Evropa. Pozitivem její ekonomiky je nízká daňová kvóta. Na rozdíl od většiny evropských zemí mají Američané ještě prostor pro zvýšení daní.
* E15: Kde byste na současných trzích viděla investiční příležitosti?
Pokud se podíváme na většinu rozvinutých ekonomik, uvidíme vcelku unikátní situaci, kdy většina centrálních bank drží nízko úrokové sazby a navíc přistupuje k nekonvenční měnové politice a lije do oběhu další peníze. Velmi levné peníze. Po světě jsou ekonomiky, které velmi slušně rostou. Téměř výhradně jde o rozvíjející se trhy a také o americké hospodářství. V situaci, kdy jsou americké korporace velmi ziskové, mají spoustu hotovosti a opět se pozvolna pouští do fúzí a akvizic, jsou větší příležitosti na akciových než dluhopisových trzích. Stačí se podívat na výnosy amerických či německých dluhopisů, které jsou značně pod současnou mírou inflace. Navzdory volatilitě akciových trhů věříme, že v současné době jsou dobrou volbou akcie. Především amerických korporací či silných společností z rozvíjejících se trhů.
* E15: Není letošní růst cen akcií tažen pouze rozvolněnou politikou centrálních bank?
Je to jeden z důvodů, ale není jediný. Americkým společnostem se nyní opravdu daří, finanční krize je donutila fungovat efektivněji a současný poměr ceny akcií k zisku zůstává nízký. Také dividendový výnos amerických trhů nikdy nebyl tak vysoký jako nyní.
Manuela D’Onofrio (50)
Je ředitelkou divize globální investiční strategie privátního bankovnictví skupiny UniCredit. Předtím, než se v roce 2003 stala součástí týmu privátního bankovnictví v UniCredit, pracovala více než čtyři roky v italské Banco Popolare v Miláně jako šéfka privátního bankovnictví. Kariéru v investičním bankovnictví zahájila v roce 1989 v newyorské Chase Manhattan Bank a později také v Londýně jako produktový specialista se zaměřením na deriváty. Osm let strávila u JP Morgan v Miláně a v Londýně.
