Nic není zadarmo ani v investování. Úspěch je třeba si odpracovat, říká britský investor Clapham

V současnosti se Clapham zabývá poskytováním online kurzů zaměřených na oblast forenzního účetnictví, oceňování firem a stock pickingu, tedy výběru akcií do portfolia. Mezi jeho klienty patří jednotlivci i velké finanční instituce nejen z londýnského finančního centra City. Rovněž na objednávku vytváří pro klienty analýzy firem.

Kromě toho Clapham předloni vydal knížku The Smart Money Method: How to pick stocks like a hedge fund pro, rozesílá newsletter nazvaný Behind the Balance Sheet zaměřený na investiční témata a také nahrává podcast. Jedním z jeho posledních hostů byl novinář Financial Times Dan McCrum, který odhalil problémy společnosti Wirecard.

V rozhovoru pro deník E15 Stephen Clapham mimo jiné popisuje problémy s finančními výkazy velkých čínských technologických firem, jako jsou Alibaba či Tencent. Díky analýze, kterou vypracoval, byl i hostem populárního podcastu Odd Lots, který v agentuře Bloomberg připravují zkušení finanční novináři Tracy Allowayová a Joe Weisenthal.

„Do podcastu jsem se dostal tak, že někdo z lidí, kteří mě sledují na Twitteru, zahlédl, že jsem vypracoval report o čínských firmách,“ vysvětluje Clapham. „A cena reportu byla pět tisíc dolarů. To se mu nechtělo platit, a tak doporučil Tracy Allowayové, aby mě do podcastu pozvala. Očekával, že prozradím, co v reportu je,“ dodává.

V rozhovoru se dotýká například také tématu investování do takzvaných kvalitních akcií – v angličtině se používá pojem quality investing – a nechybí ani pohled na další vývoj akciových trhů.

Investujete ještě? A můžete popsat váš přístup k investování?

Nadále investuju své vlastní peníze. Ale jsem více averzní k riziku. Když pracujete ve velkém hedgeovém fondu, tak máte přístup k veškerým informacím. Pokud jsem například chtěl mluvit s generálním ředitelem japonské firmy, tak stačilo sednout do letadla a odletět do Japonska. A CEO se s vámi bude bavit, protože jste partner mnohamiliardového fondu. Pokud pracujete sám, z domova, tak nemáte tak dobrý přístup k informacím. To není problém, pokud jste k těm informacím nikdy neměli plný přístup, ale osobně cítím, že nemám dostatečné znalosti o akciích, do kterých investuju. 

Takže v hedgeovém fondu jsem řídil poměrně koncentrovaná portfolia. Ale nyní tomu tak není, protože nemám stejnou míru sebevědomí. Mám pocit, že mi některé informace chybějí. A tak mé portfolio je kombinace akcií, ETF a podílových fondů. Koncentrace portfolia je mnohem nižší a také rizikový profil je nižší. A také se tolik nestarám o každodenní vývoj portfolia, jako když jsem spravoval peníze profesionálně.

S příchodem pandemie předloni na jaře výrazně vzrostl zájem drobných investorů o investice do akcií. Mluvilo se hodně o demokratizaci investování. Jaký je váš názor? A co byste doporučil někomu, kdo chce brát investování zcela vážně?

Myslím, že pojem demokratizace není úplně to správné pojmenování. Řada lidí vůbec nevěděla, co dělá, a byly to z jejich strany sázky. Nevyhnutelným důsledkem bylo, že přišli o peníze. Vývoj na akciových trzích v posledních dvou letech byl bizarní. Jedna velká firma zabývající se správou fondů mě požádala, abych pro ně udělal kurz o oceňování, a zároveň mě požádali, abych se podíval na některé firmy, které mají jejich fondy v portfoliu. Některé jsem znal, některé ne. Zarazilo mě, jak vysoké bylo ocenění firem, a nechápal jsem, jak někdo může do takových firem investovat. Faktem je, že současná demokratizace je velmi podobná fenoménu day tradingu na konci 90. let. Lidé tehdy nakupovali akcie internetových firem, jejichž ceny prudce stoupaly. 

Na jednu stranu je dobře, že se lidé zajímají o investování do akcií. Protože i jednotlivec může být velmi úspěšný investor, pokud se o investování vážně zajímá. Ale je potřeba si to odpracovat. Neříkám, že každý musí jít při analýze akciových titulů tak do hloubky jako já. Osobně se hodně zaměřuju na finanční výkazy. Ale mnoho investorů je nikdy neotevře. Ale je samozřejmě mnohem bezpečnější, když víte, do čeho investujete. A k tomu potřebujete číst výkazy a udělat trochu práce. Protože v životě není nic zadarmo. Jeden z mých kurzů učí lidi, jak číst finanční výkazy, analyzovat je a rozumět jim. A je to náročný proces. Pokud nakoupíte akcie jen proto, že vám je někdo doporučil na sociálních sítích, tak to může krátkodobě vycházet, ale dlouhodobě to není cesta k úspěchu.

Doporučil byste nakoupit si knížky nebo se zapsat například do nějakého online kurzu?

Problém světa financí je, že se v něm pohybuje hodně šarlatánů, kteří z vás chtějí jen vytáhnout peníze. A také řada online kurzů se týká day tradingu a s investováním nemají nic společného. Kurzů, které vás naučí věci, jež z vás mohou udělat investora, moc není. A na druhou stranu jen málo lidí má ochotu se věnovat studiu naplno. A pokud neberete studium vážně, tak je lepší dát peníze do indexového fondu. Investování není komplikovaná věc, ale není snadné. A k tomu, abyste porozuměli komplikovanějším věcem a různým nuancím, tak je třeba věnovat studiu nějaký čas.

Knihy mohou být dobré, ale v (online) kurzu se podle mě více naučíte a víc se u něj soustředíte. Ale je dobré vybírat takové kurzy, jež vedou lidé, kteří mají potřebné zkušenosti a vědí, co dělají. Narazil jsem na kurz, který vede člověk, kterého na Twitteru sleduje hodně lidí. Poslechl jsem si pár lekcí a ten člověk nerozuměl zcela základním věcem, například jak spočítat cash flow. Byl zcela mimo. V jiném případě kurzy vedl akademik, kterému ale scházely praktické zkušenosti. Bylo to příliš akademické.

Jací lidé se zapisují do vašich kurzů? Kdo jsou vaši klienti?

Před naším rozhovorem jsem měl call s jedním velkým britským penzijním fondem. Na mé kurzy přihlásili celý analytický tým. Jinak mám klienty se zhruba 50 zemí, a to od lidí, kteří chtějí získat práci v asset managementu, až po starší klienty, kteří prodali svou firmu a chtějí si své peníze spravovat a investovat sami. Jeden z mých prvních klientů je teď partnerem velkého londýnského hedgeového fondu. Taktéž mám například klienta z Hongkongu, který pracuje v oblasti private equity, či profesionály z finančních institucí v USA či v Austrálii. A část klientů tvoří soukromí investoři.

Poprvé jsem vás zaznamenal v podcastu Odd Lots, který pro Bloomberg vytváří Tracy Allowayová a Joe Weisenthal. Mluvil jste v něm o problémech s účetnictvím čínských technologických firem. Můžete stručně vysvětlit, v čem je problém u firem, jako je například Alibaba?

Do podcastu jsem se dostal tak, že někdo z lidí, kteří mě sledují na Twitteru, zahlédl, že jsem vypracoval report o čínských firmách. A cena reportu byla pět tisíc dolarů. To se mu nechtělo platit, a tak doporučil Tracy Allowayové, aby mě do podcastu pozvala. Očekával, že prozradím, co v reportu je.

Report vznikl tak, že mě o jeho vypracování požádal jeden institucionální klient. A dohodli jsme se na ceně. Ale má analytička, když viděla, o jak komplikovanou záležitost jde a jak složité je vyznat se ve výkazech Alibaby či JD.com, mě požádala, zda bych report nevypracoval já. Problémem bylo, že cenu jsem stanovil tak, abych zaplatil mou analytičku. Za svůj čas si účtuju více peněz. Takže jsem zavolal klientovi, vysvětlil mu situaci a požádal jej, zda bych mohl report prodávat i dalším klientům. Klient souhlasil, ale vyhradil si nějaký čas na to, aby mohl poznatky implementovat. Následně byl report poměrně populární.

A co se týče obsahu reportu?

Klient měl okolo 20 otázek, na které chtěl znát odpověď. My jsme dotazy prošli a odpověděli na ně. Hlavní poznatek byl, že během pěti let investovalo pět velkých čínských technologických firem (Alibaba, Baidu, JD.com, Meituan Dianping a Tencent) do čínského technologického sektoru okolo 500 miliard dolarů. To je jako pět Vision fondů (pozn. red.: velký fond zaměřený na startupy, který spravuje japonská skupina SoftBank). Či jinak jeden Vision fund za rok. Přitom Vision fund zcela pokřivil valuace technologických startupů napříč celým světem. Nejznámějším příkladem je WeWork. Je nemyslitelné, že by takové velké investice nepohnuly valuacemi čínských startupů více než ve zbytku světa. A z toho vyplývá, že v rozvahách velkých čínských technologických firem jsou různá aktiva, jejichž hodnota není tak vysoká, jak se ve výkazech uvádí. A to je velký problém. Dané firmy se nedopouštějí podvodu. Tedy až na jednu, ta podváděla hodně.

Akcie zmíněných firem jsou populární mezi retailovými investory. V portfoliích je však má i řada fondů. Proč profesionální investoři přehlížejí zmíněné problémy?

Jedním z důvodů je, že jeden rok měl v případě Alibaby formulář 10-K přes tisíc stran (pozn. red.: formulář 10-K je výroční zpráva, kterou musejí veřejné společnosti podat u Komise pro cenné papíry SEC). Kdo má čas číst přes tisíc stran. Takže mnoho lidí, kteří koupili akcie Alibaby, si neudělalo svůj domácí úkol ohledně finančních výkazů. Neříkám, že nikdo z investorů formulář 10-K nečetl, ale počet takových lidí je velmi malý. K porozumění finančním výkazům takových firem, jako je Alibaba, je potřeba hodně času, úsilí a práce.

Vidíte pochybné účetní praktiky i jinde ve světě? Například na vyspělých trzích?

Jeden z mých kurzů je zaměřený na forenzní účetnictví a je určený pro finanční instituce. Mezi klienty patří lidé z firem, jako jsou Schroders, Baillie Gifford či Legal & General. A také některé hedgeové fondy. V kurzu probíráme různé příklady, celkem jde o 170 příkladů různých účetních triků a podfuků. A tyto příklady jsou ze všech možných sektorů a zemí. Takže jsou tam nejen čínské firmy, ale i případy firem z USA, Evropy, Británie či z Asie. Nechybí ani Austrálie, Japonsko či Hongkong. Děje se to všude.

Velmi oblíbeným stylem bylo zejména v posledních deseti letech investování do takzvaně kvalitních akcií, tedy akcií firem s vysokou ziskovostí, maržemi či pevným postavením na trhu (pozn. red.: takzvaný quality investing). Jedním z příkladů je fond Fundsmith portfolio manažera Terry Smithe. Tento rok se ani tomuto typu akcií nevyhýbají výrazné propady. Jaká jsou vaše očekávání ohledně úspěšnosti tohoto stylu investování pro příští roky?

V poslední době jsem napsal dva newslettery na téma investování do kvality (tady a tady). Vzkaz byl, že tento typ investování byl v posledních deseti letech velmi úspěšný. Pokud se podíváme na Terryho portfolio, takže k přecenění z hlediska free cash flow výnosu ze čtyř nebo pěti procent na zhruba dvě procenta. Tak výrazné přecenění nejde v příštích deseti letech očekávat. Předpokládám, že se těmto akciím bude dařit, i když ne v takové míře jako v předchozích letech.

Ale v portfoliu Fundsmithu jsou i akcie firem, jako je PayPal. Tato akcie byla po dlouhou dobu velmi drahá z hlediska ocenění. A v posledním roce došlo k výraznému přecenění směrem dolů, deratingu. A tento trend ještě může pokračovat. Podle mě toto je druh společnosti, která může být disruptována, protože nemá tak silný moat jako jiné kvalitní firmy. Může jít o příklad firmy, která je označována za takzvaně kvalitní, ale může být disruptována. A toto riziko se může do budoucna projevit na valuaci.

Nechci nijak vypichovat PayPal, jen říkám, že to může být příklad akcie, kterou lidé vnímali jako kvalitní, ale ve skutečnosti může být kvalita nižší, než se lidé domnívali.

Jaký je váš výhled pro další vývoj akciového trhu? Vidíte po propadech atraktivní investiční příležitosti?

Myslím, že se dá najít řada levných akcií. Problémem je, že vidíme P (price – cenu), ale nevíme, jaké budou E (earnings – zisky). Odhady analytiků ohledně zisků v poslední době pokračovaly v růstu. Přitom řada ekonomů očekává příchod recese. Očekávání příchodu recese však stále nevidíme v odhadech analytiků. Podle mě dokud neuvidíme, že začnou klesat odhady analytiků či firmy začnou zveřejňovat horší čísla, tak k obratu na akciovém trhu směrem nahoru nedojde.

Ale na druhou stranu kam jinam investovat v inflačním prostředí než do akcií. Je velmi složité v takovém prostředí držet dluhopisy. Takže si myslím, že dříve či později začnou investoři akcie nakupovat, jen nevím na jaké úrovni. Velkou otázkou je, jak se budou vyvíjet odhady analytiků. A nemyslím, si, že zisky firem porostou tak, jak to zatím predikují.