Zatímco dvouprocentní inflační cíl má většina západních centrálních bank pevně stanovený, bývá jen vágně formulováno, s jakou rychlostí by se měla cesta ke stabilním cenám odehrát. Definice úspěchu v boji proti inflaci tak v praxi záleží na libovůli centrálních bankéřů. Například Fed není s dosavadním výsledkem příliš spokojen a nadále zvedá úroky, přestože inflace ustoupila na tři procenta. Naopak ČNB považuje pokles cenové dynamiky pod deset procent za uspokojivý důkaz, že její podivný experiment s uvolněnou politikou zafungoval.
Bankovní rada ponechala ve čtvrtek úroky beze změny. Na odlišný scénář by sázel skutečně málokdo. Současné tempo růstu cenové hladiny by ale dodatečné monetární restrikce objektivně vyžadovalo. S ohledem na dlouhodobou holubičí inklinaci tuzemských centrálních bankéřů podpořenou skutečností, že inflace sestoupila z dvouciferných hodnot, by však náhlý obrat v podobě zvýšení sazeb působil mysteriózně.
Za mírně povzbudivý můžeme považovat fakt, že národní banka v tuto chvíli odmítá připustit brzké snižování úroků. Během července zazněly od některých radních komentáře, které signalizovaly, že by k redukci sazeb mohlo dojít již během letoška. V kontextu stále komplikované inflační situace jde o takřka skandální výroky. Ostatní představitelé ČNB tuto rétoriku postupně krotili. V případě ECB, která se potýká s mnohem méně závažným inflačním problémem, se o možném zahájení cyklu snižování úroků hovoří nejdříve na konci roku 2024.
Správci aktiv však v tomto směru České centrální bance příliš nevěří. Do konce roku zaceňují, že se vydá s úroky dolů o téměř procentní bod. Tato tržní očekávání se propisují do řady mezibankovních sazeb a efektivně tak přispívají k uvolnění podmínek financování, což tlumí efektivitu transmisního mechanismu ČNB. Jelikož si trh uvědomuje holubičí preference centrálních bankéřů, bere jejich slova s rezervou. V tomto směru by tržní očekávání pomohl definitivně a spolehlivě zkrotit signální „hike“.
Předpokládaný úrokový výhled tlačí dolů kurz koruny. V poslední době začínají portfolio manažeři postupně reflektovat nepříliš oslnivou perspektivu tuzemské ekonomiky a ztenčující se úrokový diferenciál vůči eurozóně, který vede k exodu z korunových aktiv.Českou měnu poslalo dolů rozhodnutí ČNB formálně ukončit intervenční režim. Kurz koruny byl jednoznačně odtržený od fundamentů, proto nečinnost ČNB na devizovém trhu urychlí korekci. Tento krok lze zároveň interpretovat jako určitý předstupeň k samotnému zahájení cyklu redukce úroků – je tak v rozporu s rétorikou banky ohledně udržování konstantních sazeb. S ohledem na neakceptovatelně vysokou inflaci však ukončení intervenčního režimu představuje hazardování. Slabší měna totiž brzdí dopad monetárních restrikcí a působí proinflačně.
V západních ekonomikách se začíná skloňovat hrozba opětovné akcelerace cenových tlaků. Například ECB na svém červencovém zasedání zmínila hrozbu razantního nárůstu cen agrárních komodit. Ten souvisí s nepříznivým počasím a kolapsem černomořské obilné dohody. Inflační rizika tak stále zůstávají asymetricky nakloněna směrem vzhůru.
Zatímco úspěch ČNB v boji proti neřízeným cenám je přinejlepším diskutabilní, podařil se bance jiný brilantní kousek – ovládla inflační narativ. Tuzemská analytická obec i zahraniční investoři podlehli obtížně pochopitelnému triumfalismu. Namísto snahy za každou cenu zabránit pokračující destrukci kupní síly se debata točí okolo momentu, kdy se začnou snižovat úroky. ČNB by však měla udělat více a monetární restrikce by i nadále měly zůstat v jejím repertoáru.
Autor je portfolio manažer Cyrrusu.
