Souběžně s vánočními večírky aktuálně startuje i sezona investičních výhledů na rok 2023. Pokud bychom měli najít společného jmenovatele prognóz z uplynulých let, byla by jím investorská animozita vůči bezpečným dluhopisům, které spíše než bezrizikový výnos nabízely „bezvýnosový“ risk. Letos však banky z Wall Street ve svých projekcích vybočily ze stereotypu. V momentě, kdy globální bondy zažily brutální dvacetiprocentní propad, se začíná pomalu formovat konsenzus, že tato třída aktiv opět dává smysl.
Existuje řada teorií, které ultranízké dluhopisové výnosy vysvětlují. Často se skloňuje globální přebytek úspor nebo slabá průmyslová profitabilita, která vedla k dramatickému osekávání kapitálových výdajů a zapříčinila tak letargické tempo růstu produktivity. Nespornou roli sehrály centrální banky, které svými kontinuálními injekcemi likvidity způsobily nebezpečnou misalokaci kapitálu, jejímž ultimátním příkladem jsou bondy se záporným výnosem. Objem takových obligací se během covidové paniky vyšplhal na surrealistických 18 bilionů dolarů.
Z(a)tracená čísla: Pokles cen bytů
Obrat v politice centrálních bank však učinil tomuto ekonomicky perverznímu jevu do značné míry přítrž. Aktuálně se s negativním výnosem obchodují papíry v hodnotě 1,6 bilionu dolarů. Majoritně jde o japonské vládní bondy, jelikož tamní centrální bankéři stále provádějí kontrolu výnosové křivky. V západních zemích ovšem panuje diametrálně odlišná situace a dluhopisy se dostaly na úrovně, na jakých se naposledy vyskytovaly před krizí v roce 2008. Nicméně neřízený růst výnosů se v průběhu října zastavil. Proč?
Anabáze kolem britských vládních bondů vyvolaly širší obavy z finančních nehod. Bank of England dočasně obnovila dluhopisové nákupy s cílem zajistit správné fungování trhu. Tyto peripetie vysílají signál, že centrální banky nemohou zaujmout absolutistický přístup k boji proti inflaci, ale musejí delikátně balancovat mezi stabilitou cenovou a finanční. Další klíčový moment představuje zveřejnění americké inflace za říjen. Cenová dynamika vykázala tempo zpomalení, což podpořilo investorskou asertivitu.
Investoři si tak na dluhopisy vytvořili konstruktivnější názor. Pomalejší růst cen znamená, že se Fed nemusí vydat s úroky nad rámec terminálních sazeb, které nyní zaceňuje trh – tedy zhruba na pět procent. Bondy rovněž slouží jako určitá pojistka proti recesi, která v příštím roce globální ekonomiku nejspíše zachvátí. Citelné hospodářské ochlazení v USA by totiž mohlo stlačit inflační čísla razantně dolů a zároveň přimět Fed předčasně kapitulovat a zastavit cyklus zvedání úroků. V takovém případě by se nákup dluhopisů vyplatil a umožnil by dlouhodobě uzamknout aktuální atraktivní výnosy, eventuálně realizovat markantní kapitálové zhodnocení.
Existuje ovšem řada faktorů, které mohou tuto optimistickou investiční tezi vykolejit. Investoři prakticky jednomyslně přijali názor, že Fed brzy ukončí svou doposud agresivní utahovací kampaň. Trhy vstoupily do fáze takřka bezbřehého triumfalismu po zveřejnění pouze jediného inflačního reportu – vyvozovat z něj dalekosáhlé závěry o vývoji cen mi přijde přehnané. Euforie svědčí o tom, že ve finančním systému stále cirkuluje příliš mnoho likvidity. Redukce bilance americké centrální banky může nezdravě optimistický tržní výhled zkomplikovat.
Přestože nelze vyloučit, že dluhopisy půjde v budoucnu nakoupit na ještě zajímavějších úrovních, vidíme, že dlouhodobější trend je nastolen. Nový monetární režim přináší hmatatelný posun v paradigmatu: opět začíná být smysluplné poohlížet se po investičních příležitostech v segmentech, kde by je před necelým rokem hledal vskutku málokdo.
