Globální private equity je styl investování, který stále ještě není v Česku až tolik známý. Na začátku je tedy běžné, že mají noví klienti k tomuto stylu rezervovaný přístup. „Přece jen se jedná o třídu aktiv, která je méně transparentní a často zcela nelikvidní," říká v rozhovoru pro e15 Filip Savi, partner a investiční manažer společnosti EMUN. Ta spravuje majetek institucím i bohatým jednotlivcům a jejich rodinám. Jejich peníze zhodnocuje na světových trzích ve spolupráci s renomovanými zahraničními finančními instituce.
„Po několika měsících či letech spolupráce se klienti seznámí s touto metodou investování, vidí zajímavé výnosy a unikátní dealy, co dokážeme zajistit. Navíc zjistí, že nepotřebují stoprocentní likviditu investic. Klienti pak sami požadují vyšší proporci private equity," dodává Savi.
Poslední dva roky byly na finančních trzích bouřlivé. Napřed trhy padaly v roce 2022, v roce 2023 naopak ceny finančních aktiv rostly. Jaký byl vývoj u třídy private equity?
Je běžné, že třída aktiv private equity se obchoduje podobně jako veřejně obchodované akcie, avšak s určitým zpožděním. To je většinou od zhruba šesti měsíců až po dva roky oproti veřejným trhům. A čím dále jste od veřejných trhů v jednotlivých firmách, tím je prodleva delší. 2022 byl první rok, kdy jsme na akciových burzách viděli medvědí trh od Velké finanční krize v roce 2008.
U private equity se tento vývoj projevoval postupně. Nejdříve byla zasažena oblast nazývaná growth equity, což jsou strategie zaměřené obvykle na škálování velkých softwarových firem. Běžným exitem pak bývá umístění na burzu. Tyto společnosti jsou tedy relativně úzce spjaté s vývojem na burzách. Firmy z oblasti growth equity dostaly největší zásah v roce 2022 a místy došlo na poklesy hodnoty i v řádu desítek procent. Dotklo se to například platební společnosti Klarna i jiných fintech firem, jako Stripe či Revolut.
Co další typy private equity firem?
Tradiční private equity investiční strategie je nazývaná buyout, tedy nákupy kontrolních podílů ve vyspělých firmách, často s využitím dluhového financování. I buyout strategie byly poklesem trhů zasaženy. V roce 2022 a začátkem roku 2023 vzrostly úrokové sazby a trh zasáhla menší bankovní krize v USA, čímž se prudce zvedla cena dluhového financování. Tehdy zkrachovala Silicon Valley Bank a v Evropě později zanikla Credit Suisse. Vzhledem k rizikové averzi bank nastalo tehdy období, kdy dluhové financování na akvizice vycházelo velmi draze. Šlo například i o 15 i 20 procent ročně. A to se private equity fondům nevyplácelo, a tak trh s buyouty na nějaký čas zamrznul.
Nedocházelo k transakcím a tím pádem valuace nerostly ani neklesaly. Paradoxně tak v roce 2022, kdy třeba například index S&P 500 spadl zhruba o 20 procent, tak index strategie buyout zaznamenal v průměru pokles jen o jedno procento. V roce 2023 došlo k mírnému oživení na strategiích buyout i growth.
A venture kapitálové fondy?
Co se týče venture kapitálových investic, zaměřených na ranné startupy (early stage), tak to je ta část trh více vzdálená od veřejných akciových trhů. Tam je nejdelší časová prodleva oproti vývoji na burzách. Dle světových indexů, co sledujeme, v roce 2022 tato část trhu spadla o 20 procent, ale zatímco akcie a “dospělejší” části private equity už v roce 2023 obrátily trend, tak oblast světového venture kapitálu pokračovala loni v poklesu.
Ani letos jsme zatím nezaznamenali obrat. Příkladem může být třeba letošní otevření nového VC fondu prestižního manažera Tiger Global, kterému se podařilo nasbírat pouze dvě miliardy USD investorského kapitálu oproti cíleným šesti. Domníváme se, že plné zotavení VC ekosystému ještě nějaký čas potrvá.
Využili jste předchozí dva roky k nabírání peněz od investorů a zainvestování do private equity fondů?
My se snažíme k vývoji na trhu stavět oportunisticky. Situaci zamrzlých trhů posledních let jsme využili tak, že jsme našim investorům zpřístupnili investici do největšího světového fondu zaměřeného na strategii secondaries. Tato strategie je založená na tom, že obchoduje s podíly v private equity fondech třetích stran, respektive jiných manažerů. Takže nejde o tradiční strategii LBO (pozn.: zkratka pro leveraged buyout, tedy nákup firem za využití externího financování), kdy se zpravidla kupují kontrolní podíly ve firmách.
Fond, s kterým investujeme, má ve správě okolo 25 miliard dolarů. Tento fond díky své velikosti vykupuje od jiných fondů a investorů typu státních fondů či univerzitních nadací celá portfolia private equity investic. Prodejce je typicky investor, který provádí systematicky čtvrtletní rebalancování. V roce 2022 strmě poklesly ocenění jejich pozic ve veřejně obchodovaných akciích a dluhopisech, čímž se relativně zvýšilo zastoupení nelikvidních investic typu private equity fondů. Kvůli rebalancování tak tito institucionální investoři byli nuceni prodávat v moment, kdy prakticky zmizela veškerá poptávka ze strany kupců.
Fond, se kterým spolupracujeme, tak nakupoval portfolia kvalitních private equity fondů v roce 2022 s diskontem okolo 21 procent oproti tržní hodnotě. To výrazně převyšuje historické průměrné diskonty, které se běžně pohybují okolo 10 procent proti fondové čisté hodnotě aktiv.
Situace na trzích se už zklidnila. Znamená to, že budete vyčkávat na nové příležitosti na trhu private equity? Nebo se třeba zaměříte na jiný typ fondů, než jsou ty investující v oblasti secondaries?
Investujeme systematicky, private equity portfolio je potřeba pořád stále obnovovat novými úpisy a diverzifikovat napříč strategiemi. Ale samozřejmě jsou období, kdy se lépe daří některým strategiím, jindy zase jiným. A pokud bych měl zmínit jednu strategii, která se nám líbí v tento moment, tak je to zmíněná strategie growth equity. Důvod je ten, že tato oblast trpěla skoro nejvíc, ale poměrně rychle se zase zotaví s tím, jak se zotavují akciové trhy.
Mimo jiné s pozitivním sentimentem na burzách začíná rozmrzávat trh primárních veřejných nabídek (IPO), což je pozitivní vývoj pro growth equity fondy, které se chystají exitovat portfoliové společnosti umístěním na burzu. Letos už jsme viděli několik zajímavých IPO. Asi nejzvučnější byl vstup na burzu sociální sítě Reddit. Koncem minulého roku zase byla na burzu uvedena společnost ARM Holdings, která se dnes obchoduje přibližně za dvojnásobek IPO ceny.
Jak na investice do private equity slyší vaši klienti? Je to něco, co jim musíte více vysvětlovat? Ať už výhody či nevýhody.
Globální private equity je styl investování, který není v Čechách až tolik známý. Na začátku je běžné, že mají noví klienti k tomuto stylu rezervovaný přístup. Přece jen se jedná o třídu aktiv, která je méně transparentní a často zcela nelikvidní. Klienti však věří našim strategickým modelům portfolií, které jsme navrhli po vzoru největších světových family offices a endowmentů, ve kterých je private equity poměrně dominantní třídou aktiv. Po několika měsících či letech spolupráce se klienti seznámí s touto metodou investování, vidí zajímavé výnosy a unikátní dealy, co dokážeme zajistit.
Navíc zjistí, že nepotřebují stoprocentní likviditu investic. Klienti pak sami požadují vyšší proporci private equity v jejich diverzifikovaných portfoliích. V některých případech pak musíme klienty sami brzdit od alokování příliš vysoké části majetku tímto způsobem. Likviditní riziko totiž roste exponenciálně v poměru se zastoupením třídy na celkovém majetku a cash-flow širokého private equity portfolia není lehké uřídit.
Vlastností třídy private equity je nízká likvidita. Z fondu nelze jen tak odejít, odprodat svůj podíl jako například u fondů investujících na veřejných trzích. Tak nakolik je to výhoda, či naopak nevýhoda? Na druhou stranu nedochází k výkyvům hodnoty aktiv, tak vás to neláká prodávat, jako by tomu bylo na burze.
Je to dvousečná zbraň. Z fondů, se kterými investujeme, si nepamatuji takový, který by během celého svého investičního horizontu doručil negativní výkonnost. Pokud jsou private equity investice řízeny profesionálně, tak se pravděpodobnost prodělání výrazně snižuje, podobně jako při dlouhodobé držbě akcií. Některé fondy jsou samozřejmě lepší, jiné horší. Výkonnost pod 10 procent p.a. už považujeme za ne příliš ideální. Taková míra zhodnocení je možná dosáhnout i na likvidnějších a méně komplexních investicích. Důležité ale je zdůraznit, že dobrá výkonnost private equity investování přichází až v delších investičních horizontech. Nízká likvidita v tomto paradoxně může investora chránit.
Když přijde pokles u private equity, tak investor nemůže jednoduše prodat a musí poklesy vydržet. Pokud tedy není připraven prodávat s hlubokými diskonty. Manažeři fondů zase v době dočasných poklesů přestávají dělat exity firem, protože nechtějí prodávat pod cíleným výnosem - období nepřízně tak přečkají. Investiční horizont u private equity fondů bývá 10 až 12 let a typická recese obvykle trvá jeden až dva roky. Běžná recese se v delším investičním horizontu private equity investorů přečká. Zatímco na akciových trzích čas běží mnohem rychleji. Být dva roky ve ztrátě na akciové pozici hodně investorů nevydrží a pak dochází k tomu, že z emocionálních důvodů prodávají pod cenou a realizují ztráty.
Jak náročné je vybrat kvalitního správce, portfolio manažera private equity fondů? Rozptyl výnosů různých fondů je přece jen mnohem větší než u fondů investujících na veřejných akciových trzích. Na základě, čeho vybíráte, kam investovat peníze klientů?
Existuje řada databází, které nejsou veřejně dostupné a přístup k nim je placený a poměrně drahý. Některé z nich využíváme. To je nejlepší zdroj informací, navíc nestranný. Samozřejmě pokud jednáte s jednotlivými portfolio manažery, tak vám ukážou jejich track record, tedy jak se jim historicky dařilo. Občas je to ale potřeba brát s rezervou. Nicméně naše strategie je převážně vybírat profesionální fondy a manažery, které mají velmi stabilní strategie, stabilní investiční týmy a stabilní track record.
A snažíme se mířit na fondy, které nejsou první generace. Pokud vidíte track record správce private equity fondů se stabilním týmem od 90. let, napříč sedmi generacemi fondů a pozorujete, že v dané strategii dokázal konzistentně doručovat vnitřní výnosovou míru mezi 12 až 20 procenty p.a., tak to je to, co preferujeme.
A jsou typy fondů, kterým se vyhýbáte?
Naopak nevybíráme fondy, které v jedné generaci doručili anualizovaných 40 či 50 procent a generaci potom byly například na nule. Preferujeme stabilitu nad hledáním svatého grálu. Samozřejmě je to náš interní přístup a neříkám, že je to ten jediný správný. Náš přístup je v souladu s tím, co od nás očekávají naši klienti. Tedy konzistentní růst a ochrana majetku, spíš než jeho rychlé znásobení.
S kterými správci private equity fondů spolupracujete?
Zaměřujeme se především na spolupráci s velkými světovými investičními manažery a bankami, které jsou pro české investory hůře dostupné. Z těch, s kterými spolupracujeme nejvíc, můžu jmenovat například investiční banku Goldman Sachs. Zde jsme s klienty investory hned v několika private equity a private credit fondech.
Úzce spolupracujeme rovněž s bankou Rothschild, kde jsme zainvestováni napříč spektrem fondů. S Rothschilds investujeme i do individuálních privátních společností v Evropě a Americe. Dále investujeme s předními světovými investičními společnostmi jako Blackstone, Apollo a Ares Management a jsme i investory v několika privátních fondech BlackRock. Je to v souladu s naším záměrem cílit na velké a stabilní týmy, které mohou ukázat spolehlivý a stabilní track record. Počet spolupracujících manažerů postupně rozšiřujeme, ale preferujeme kvalitu nad kvantitou.
Zaměření fondů je předpokládám na firmy hlavně z oblasti USA a západní Evropy?
Fondy, na které míříme, jsou zpravidla globální. Občas se ale stane, že investujeme i do fondu, který je regionální. Například s bankou Rotschild preferujeme investovat v západní Evropě. V tom vidíme jejich přidanou hodnotu a know-how. Například s Goldman Sachs zase preferujeme dělat investice v Americe. Regionální know-how je v private equity poměrně důležité k dosažení dobrých zisků. Fondy, které investují mimo svůj klíčový region mají tendenci být slabší.
Co třeba střední Evropa?
Globální fondy, se kterými investujeme, zpravidla nejsou ve zdejším regionu příliš aktivní. Důvod je ten, že obchodů ve velikosti, na kterou oni cílí, zde moc není. Minulý rok proběhl prodej Zásilkovny, která už měla dostatečnou velikost a tak o ni měla zájem řada zahraničních fondů. Ale jinak je transakcí této velikost málo.
Takže západní fondy zde moc neoperují a navíc ani nedokážou dodat to potřebné know-how. Takže lokálně investujeme s regionálními specialisty ve spojení s partnery z RSJ Investments. Přes ně máme expozici na lokální manažery, jako jsou třeba private equity fondy Genesis a CEIP nebo venture kapitálový fond Credo Ventures.
Zajímavé je, že lokální fondy mají trochu jiné sektorové zaměření než ty západní. Západní fondy cílí hlavně na sektory, které považují za necyklické a stabilnější. Jde zejména o zdravotnictví, IT a software, business services. Ze strany regionálních fondů vidíme naopak preferenci pro průmyslové a výrobní podniky.
A co plánujete v oblasti private equity do budoucna?
Rozhodně chceme pokračovat v našem zaměření na západní privátní trhy, a to napříč celým spektrem investic od private equity a VC, přes kredit až po nemovitosti a infrastrukturu. V tomto stylu investování jsme historicky úspěšní a dokážeme našim klientům nabídnout přidanou hodnotu, která je na českém trhu unikátní. A to i z pohledu diverzifikace geopolitického rizika, které je bohužel v regionu střední a východní Evropy potřeba vnímat.
Aktuálně jsme i zaměstnaní rozjížděním našeho nového private equity fondu, který velkou část našeho úspěšného track recordu umístí do jedné pohodlně investovatelné struktury. Ve spojení s několika investičními společnostmi a privátními bankami tak chceme lokálním investorům zpřístupnit způsob, kterým investujeme s prestižními private equity manažery po vzoru endowmentů a velkých světových family offices.
FILIP SAVI Absolvoval BSc v Mezinárodním bankovnictví a financích na londýnské City University of London a poté MSc v Investičním managementu a správě portfolia na Cass Business School. Je držitelem české makléřské licence. Burzovnímu obchodování a kapitálovým trhům se věnuje více než 10 let. Se společností EMUN spolupracoval již během studií v roce 2013 a od roku 2017 zastává pozici portfolio manažera a multi-asset investičního stratéga se zaměřením na růstová aktiva a alternativní investice, především v oblasti private equity a real assets. Filip Savi je výkonným partnerem EMUN od začátku roku 2022. |
