Rétorika a realita nejdou vždy ruku v ruce. ČNB se snaží trhy verbálně ujišťovat, že udělá vše potřebné pro znovunastolení cenové stability. Její kroky však s tímto odhodláním nesouznějí. V kontextu neakceptovatelně vysoké inflace není postoj národní banky dostatečně restriktivní. V poslední době se s ohledem na citelný nárůst mezd v průmyslu opět začíná možnost dalšího zvedání úroků opatrně skloňovat. Obnoví ČNB protiinflační kampaň?
Holubičí přístup centrální banky působí mysteriózně a lze jej jen obtížně ospravedlnit ekonomickou logikou. Hluboce záporné reálné sazby fungují jako stimulant a vedou k pomalému průběhu dezinflačního procesu.
Pokud by se úroky nacházely ve dvouciferném pásmu, netrápila by nás nyní dvouciferná inflace. Naopak bychom se rychleji vrátili k podstatně nižším sazbám. ČNB potkalo štěstí v podobě kurzu koruny. Se slabší úrovní měny by bance zmizel manévrovací prostor a byla by k přísnější monetární politice přinucena.
Nicméně koruně jako typické rizikové měně pomáhá narůstající asertivita globálních investorů. Tu přiživují například likviditní injekce ze strany Bank of Japan (BoJ). Rozmach eurových půjček, které podniky často konvertují do korun, taktéž poskytuje měně podporu. Vyšší kurz koruny přispívá k utažení měnových podmínek a odvádí část práce za ČNB. Vliv těchto faktorů však nelze dlouhodobě udržet. Blíží se moment, kdy BoJ upraví kontrolu výnosové křivky a likvidita do finančního systému proudit přestane. Vzhledem ke ztenčujícímu se úrokovému diferenciálu korunových a eurových aktiv nepůjde pozitivní efekt půjček v eurech výhledově replikovat.
Stav české ekonomiky není s tak silným měnovým kurzem slučitelný, a proto se jeho oslabení jeví jako nejpravděpodobnější varianta. Chování hlavních světových monetárních aktérů by mělo ČNB také motivovat k dalšímu zvedání úroků. Březnová hysterie kolem amerických peněžních ústavů nemění jejich kalkul. Fed příští týden zvedne úroky o 25 bodů a existuje šance, že nepoleví ani na červnovém zasedání. ECB, která je pro kalibraci tuzemské měnové politiky relevantnější, se nachází v roli jestřába.
Ve hře je scénář, že banka zvedne příští týden úroky o půl procentního bodu. Trh nyní počítá s terminální sazbou 3,75 procenta. Nelze vyloučit, že při absenci stresu v jižním křídle eurozóny a neustupující inflaci ECB zakončí svůj úrokový cyklus vysoce nad čtyřmi procenty. Náskok, který ČNB získala nad svými západními protějšky, se tak neúprosně vytrácí.
Přitom zdejší inflace markantně přesahuje tempo růstu cenové hladiny v USA či eurozóně. Z ČNB občas zaznívá, že ponecháním sazeb beze změny je pro trhy čitelná a predikovatelná. Správci peněz však její reakční funkci příliš nechápou. S ohledem na mzdovou dynamiku je další roztočení inflační spirály zcela realistickým scénářem.
Někteří radní se tak pomalu začínají přiklánět k dalším „hikům“. Investoři však na obrat v politice příliš nesázejí. ČNB si přitom další zvyšování může dovolit. Tuzemský finanční systém je dostatečně robustní. Banky jsou konzervativní a disponují přemírou likvidních aktiv. Balancování mezi finanční a cenovou stabilitou, kterým se trápí některé centrální banky, tak není v Česku tématem.
Častý argument proti zvyšování sazeb zní, že už je pozdě. Osobně s ním nesouhlasím. I symbolický krok je lepší než nečinnost – může spustit utažení podmínek financování, což má nesporný protiinflační vliv. Benevolentní nastavení politiky přispívá k erozi kupní síly a destrukci úspor. Rizika dalšího zvedání úroků jsou řádově menší než hrozby spojené s nedostatečnou monetární akcí.
