Minimálně od počátku roku 2018 se vyspělý svět proměňuje či posouvá. Začalo to obchodní válkou mezi USA a Čínou, koncem roku 2019 se přidal covid-19 a s ním spojená omezení pohybu osob a zboží, což dalo vzniknout podhoubí rekordně uvolněné monetární a fiskální politiky v moderních dějinách. Výrazně to přispělo prohloubení cyklu v energiích, kdy velmi nízká poptávka po energiích v první polovině roku 2020 vedla k záporným cenám na ropě a pak na plynu. To samozřejmě vedlo k ještě nižší investiční aktivitě do sektoru energií a k očekávání spotřebitelů a vlád, že energie budou navždy velmi levné. Reakce trhu, sociologických procesů a geopolitiky na sebe nechaly čekat jen lehce přes rok.
V létě 2021 Gazprom v Německu využil nepozornosti německých úřadů a obchodníků a nechal plynové zásobníky v Německu prázdné, Čína se začala více orientovat na méně znečišťující zemní plyn, zejména LNG. To bylo první podhoubí energetického šoku.
Pak se přidaly další tržní reakce jako nucené zavírání spekulací na pokles cen zemního plynu či povolenek. Dále přišly krachy morálních hazardérů, například Bohemia Energy. Jimi uvolnění zákazníci museli jít sami na trh a často nakupovali roční či okamžité dodávky za každou cenu. To dále navyšovalo cenu.
Později se přidal další, méně očekávaný dopad – výrobci elektřiny, kteří prodávají cenu přes futures či forwardy, se postupně vyčerpali z likvidity při dokládání maržových požadavků na tyto zajišťovací obchody. V tu nejhorší dobu mezi červencem a srpnem 2022 mnoho z nich zcela přestalo elektřinu prodávat jen proto, že neměli již žádnou likviditu, a trh dále letěl nahoru.
Trhy mají tendence přestřelovat nahoru i dolů. Politiky z populistického spektra samozřejmě zajímá jen přestřelování proti okamžitým zájmům spotřebitelů/voličů, ale nechává je chladnými, pokud trh generuje nesmyslně nízkou cenu, která později povede k přestřelení na druhou stranu. A jsou schopni vydávat selhání trhu či politiky centrální banky za svůj úspěch, jako třeba Andrej Babiš, vykládající záporné výnosy státních dluhopisů jako svůj úspěch.
Populisté nerozumějí rizikům budoucího vývoje nebo je přehlížejí a dívají se jen do jednoho volebního období. Trh ukázal svoje slabiny. Podle mě však není důvod trh ničit, ale nacházet mechanismy, jak jej využívat. Kladu si otázku, zda Maďarsko se státní energetikou i plynárenstvím zvládlo energetický šok lépe, vyšlo z krize nějak posílené či zda to urychlilo výstavbu nových bloků v jaderné elektrárně Paks.
Nový svět bude znamenat pro všechny (možná s výjimkou Švýcarska) výrazně zvýšené náklady financování. To přivede do obtíží nejeden stát vyspělého světa, ztíží život všem „zombie firmám“, ale také výrazně zkomplikuje realizace dlouhodobých investic – typicky jaderných elektráren, projektů v dopravě či spaloven odpadů.
Vysoké náklady financování by měly pohřbít i výstavby sportovních arén. Jedním ze znaků populismu či deglobalizace bude větší odpor k zapojení cizinců na trzích práce. Ty jsou ve většině zemí vyspělého světa už nyní hodně napjaté v důsledku zapojení mladých lidí o dost později než dříve, pomalu rostoucího věku odchodu do důchodu a tlakem na zkracování pracovní doby.
Menší zapojení cizinců jakéhokoli původu a v jakékoli socioekonomické třídě problémy trhu práce jen prohloubí. To mimo jiné zabrání poklesu inflace blíže k cílům centrálních bank a bude držet úrokové sazby na úrovních dlouhodobých průměrů vysoko nad možnostmi, které si mnoho subjektů za posledních deset let nastavilo jako horní hranu pro udržitelnost financování.
Menší (řízená) migrace také sníží počty patentů, které obecně migranti přihlašují ve větší intenzitě než domácí. Omezování přílivu pracovníků ze zahraničí je čistě proinflační. K tomu má vyspělý i dohánějící svět vážné problémy s demografií. Zamezením jakékoli migraci zhoršíme nejen bilanci průběžných účtů, ale zvýšíme i inflaci přes nižší nezaměstnanost.
Dopady na ceny energií, politiku, geopolitiku, na politiku centrálních bank jsou spolu provázané a dost z nich jsme již viděli a další ještě uvidíme. Uvidíme zřejmě další omezování nezávislosti centrálních bank, tedy větší podléhání zájmům aktuálně vládnoucích stran, další deglobalizaci zejména ve formě obrovského poklesu zahraničních investic do vyspělého světa. Zahraniční subjekty budou výrazně více prodávat a méně investovat. Pokud budou prodávat, pak domácím oligarchům, kteří jsou lépe zorientováni, mají lepší přístup k regulaci, bankovnímu financování a antimonopolním úřadům.
Kupujícími budou mnohdy státy, a to zejména v odvětvích, která budou populisté označovat za strategická. Že stát jako strategický vlastník umí snad jedině vlastnit pozemky, ale nikdy nic víc, se veřejnost dozví až za několik generací. Do té doby budou vlády ždímat veškeré rezervy, popohánět inflaci, marginalizovat domácí problémy, zveličovat ty v okolních zemích, zvláště v těch bez populistů.
Státní vlastnictví se v krátkém horizontu projeví vyčerpáním rezerv, aby se dalo docílit nižších cen. V delším horizontu budou správci stát před volbou, zda šetřit na investicích, obnově, opravách a držet nízké ceny a nízké zisky, anebo jít racionálnější cestou, zdražit, aby byl prostor na investice, obnovu a opravu.
Ingerence státu uvidíme nejen v cílovém ovládnutí celých firem (s motivem kontroly ceny výstupu pro voliče, ale i v menší transparentnosti investic a zamezení vlivu majitelů z nepřátelských zemí). Nyní centrální banky mnohdy intervenují na trhu dluhopisů s cílem snížit výnos státních dluhopisů. Vidíme to v Číně a brzy uvidíme i jinde intervence na akciovém trhu s cílem udržet důvěru v trh a uklidnit ty voliče, kteří do akcií investují. Budou se smazávat hranice mezi státním podnikem a státem. Stát bude více mluvit do podnikání všem, svoje prodeje či nákupy upravovat a motivovat politicky. Státní podniky budou vtaženy do předvolebních kampaní a poté na svoje náklady podporovat vybrané politické strany.
Samostatným problémem je samotná deglobalizace na trhu výrobků. Jistěže platí, že typicky má zmenšení trhu dopady na konkurenční prostředí a úspory z rozsahu. Nebudeme se vracet do období merkantilismu, ale zejména u potravin čekám další důrazy na původ potravin. Vysvětlení samozřejmě především národovecké, nic o uhlíkové stopě. Spotřebitelé tomu budou tleskat, ale jen do doby, než např. ti v ČR zjistí, že paprika není v regálech celoročně a levnější je jen ten měsíc, kdy ji má na zahradě či ve skleníku každý. Ceny jedině vzrostou, všude, všem. Jasný proinflační efekt.
Celkově mám pocit, že existují jen motivy podporující deglobalizaci, větší úlohu států a vyšší inflaci, než jsme byli do roku 2021 zvyklí. Proto i vyšší úrokové sazby. Finanční trhy si celkově představuji jako více volatilní (index VIX dlouhodobě nad 20), akciové indexy bez jasného směru nahoru, u měn se ještě více projeví úpadek eura, růst vlivu švýcarského franku a norské koruny, u výnosů státních dluhopisů opustíme paradigma kvalit amerických státních dluhopisů a jejich výnosy se velmi často budou pohybovat nad výnosy kanadských či australských. To samozřejmě bude mít dopad i na valuace akcií, private equity a nemovitostí. Nižší výnosy z kapitálu vrátí na trh práce množství někdejších rentiérů, kterým nový normál nedodá dostatečný příjem.
Pro zbytek dekády favorizuji ty ekonomiky, kde má populismus malé šance, a tak výnosy státních dluhopisů nepůjdou tolik nahoru. Tedy budu preferovat Kanadu, Austrálii, Norsko či Švýcarsko.
Autor je zakladatel Capitalinked.com.
