Fenomén dvouciferné inflace děsí Česko, jeho vysvětlení pak rozděluje odborné kruhy na dva nesmiřitelné tábory. Zatímco i v nejvyšších patrech České národní banky zaznívá, že za divoký růst českých cen může primárně geopolitické drama, realita může být opačná. Hypotéza o inflaci z dovozu je podle ekonoma z poradenské společnosti PwC Petra Kříže z větší části nebezpečnou legendou vedoucí centrální bankéře k tomu, aby složili ruce do klína. „Pokud máme třetí nejvyšší inflaci ze zemí Evropské unie, tak odkud ji dovážíme, když je jinde nižší,“ ptá se Kříž.
Extrémní inflace, konec války v nedohlednu a hrozící recese. Jak si stojí v takové mizérii transakční poradenství? Je na čem vydělávat?
Loňský rok byl velmi zajímavý, protože bylo evidentní, že pandemie dojíždí. Válka ale vyvolala nejistotu, a to zejména v našem regionu. Ale zas to vyvolává další transakce, podniky se zbavují svých byznysů v Rusku, Rusko se zase snaží restrukturalizovat, co se dá a co má po Evropě. Na trhu je pořád likvidita a kapitál, takže transakce běží. Investoři jsou ale opatrnější, hlavně kvůli inflaci a rozpadu řetězců. Obecně je to rizikovější, ale znáte to, rizika přináší výnos.
O kolik levněji se dá momentálně nakoupit, pokud vůbec?
Stoupající úrokové sazby zásadním způsobem mění valuace. Dnes je ke koupi ideální korporace, která běží a zisky nese teď. Ocenění těchto firem nejsou tolik dotčena. Naopak je to v technologickém sektoru, kdy byly valuace nastaveny tak, že byznys deset let poroste a na konci dekády bude desetinásobný. Jenže peníze, co dostanu za deset let, mají s vyššími sazbami v současnosti daleko menší hodnotu. Takže valuace se mění, řada těch, které ještě včera krásně vycházely, nyní nevychází a jdou dolů.
Změnila nějak poslední těžká léta přístup investorů k oceňování firem?
Technicky už není oceňování tolik o násobcích provozního zisku EBITDA, protože v posledních letech není tak vypovídající. Navíc panují větší rozdíly mezi obory. A zároveň podstatně přibylo práce s analýzami konkrétních firem, protože musí být dnes hlubší než dříve.
Znamená transakční poradenství v tuto chvíli třeba primárně dodat kupcům potřebnou dávku skepse?
Výrazně se to posunulo. Málokdy ovšem radíme stylem kup, nebo nech být. Ale je potřeba spočítat hodnotu, za kolik koupit. A nyní je výrazně více rizik, a nejen ekonomických. Každý byznys, krom toho, který brzy zkrachuje, má svou rozumnou hodnotu, za kterou se dá obchodovat. Jde o dohodu. Samozřejmě producenti energií, hlavně ti, kteří produkují bez ohledu na intenzitu zelené barvy, tak jim byznys vychází dobře.
Ale tahle éra může velice rychle zmizet, nebo ne?
V oblasti energií bude důležité, co to udělá s Green dealem, klíčový bude podíl odstavených fosilních zdrojů. Minimálně bude třeba na nějakou dobu odložit odchod od jádra. Ale bude to země od země. Když budu mluvit v Rakousku o jádru, budu za zločince. V Japonsku řeknou, že se prostě musí dobře uřídit rizika. Reálně bude energetický mix v Evropě potřeba předělat a jádro a plyn tam holt vydrží déle. Termíny se budou muset posunout. Bude to znamenat další podporu nových zdrojů z evropských fondů i ze státních rozpočtů. A také bychom měli mít solární panely spíše na střechách než na polích.
Nakolik se během posledních let proměnily protistrany transakcí, obrací se na vás nový typ klientů?
Co je zřejmé, tak tu vyrostl českých kapitál. Řada velkých podnikatelů jsou Češi, což dříve na trhu nebylo.. Teď se svět začne segmentovat do politických oblastí a kapitál se bude víc investovat v rámci té oblasti než jinde. Tedy euroatlantická oblast si řadu věcí z Asie bude snažit stáhnout k sobě. V minulosti záleželo na tom, kdo to udělá nejlevněji. To už dnes neplatí. Dnes se uvažuje o spolehlivosti, sankcích a tak. To znamená, že budou firmy ochotny nakupovat dráž než doposud, což vytváří silný inflační prvek. Ale jako česká ekonomika na tom můžeme vydělat, protože řada kapitálu, která mířila do Asie nebo do Afriky, tak jej můžeme stáhnout sem k nám.
Takže střední Evropa, potažmo Česko, budou vítězi onoho přeskupení?
Pokud to nezvrtáme, budeme mít výhodu. Vítěz je silné slovo, druhá otázka totiž je, že silnější pozici má tvůrce koncového produktu než subdodavatel, a to je výzva pro českou ekonomiku. A my jsme se postupně dostávali od role subdodavatele k finálnímu producentovi.
Zmínil jste dostatek kapitálu, teď říkáte, že Česko má pořád trochu povahu montovny, nejde to proti sobě?
Český kapitál totiž začíná dost investovat venku, počínaje třeba skupinou PPF. Tam je jasně vidět, jak se kapitálové toky mění. Stahují se z Ruska, omezují Čínu, to znamená, že peníze budou investovat jinde. V euroamerickém prostoru, kde jinde, je to trend všech velkých investičních skupin včetně EPH. Daniel Křetínský investuje ve Francii, v Německu, Babiš je také hodně v Německu, hranice už prostě nehrají takovou roli.
V jaké míře tedy Česko stále ještě zůstává montovnou?
Je to vždycky o nějakém poměru, postupně se tu ale zesiluje význam výzkumu a vývoje. Klíčové ale bude, abychom tu udrželi mozky.
Když se podívám na region postkomunistických zemí, jak si stojí Česko v tempu vývoje, zaostáváme v něčem?
Stojíme si relativně dobře, nějaké země ze západní Evropy už jsme překonali - Řecko či Španělsko - a blížíme se Itálii. Každému se ale daří něco jiného. Třeba kam se posunuli Poláci s dálniční sítí, je neuvěřitelné. Na druhou stranu pokud jde o růst HDP a integraci do západních struktur, tam nám to jde dobře.
Urychlilo by rozvoj Česka euro, není koruna slabou stránkou domácí ekonomiky?
Debaty, jestli eurozóna přežije, jsou za námi. Teď už je jasné, že euro je stabilní měna. Druhá otázka je, zda a kdy by mělo Česko přistoupit k euru. Ovšem od rozhodnutí přijmout euro trvá nejméně tři roky, než to země může udělat. Tahle vláda to neudělá, a je to vládní rozhodnutí. Nakonec se k tomu dopracujeme ani ne tak z ekonomických, ale z politických důvodů a že to bude důsledek další integrace, ke které i v důsledku geopolitické situace dojde. Bude to někdy ve třicátých letech a nebude to špatně, protože budeme blíže průměru eurozóny a bude to dávat větší smysl z pohledu teorií o jednotné ekonomické zóně zemí, které mají společnou měnu.
Takže stoupencem hektického přistoupení k euru nejste?
Určitě si nemyslím, že je nutné to udělat hekticky. Máme na to ještě čas. Politicky to zatím neprojde a dneska zatím ostatně chybí i podpora obyvatelstva.
Je tedy výhoda samostatné měnové politiky skutečně takovým žolíkem, jak třeba říká ČNB?
Má to rozhodně pozitivní efekty. Představte si situaci Estonska, které má skoro dvacetiprocentní inflaci a základní sazbu nastavenou na minus půl procenta. To nedává ekonomicky nejmenší smysl. Ale protože jsou součástí eurozóny a protože eurozóna se není momentálně schopná se na ničem domluvit, tak musí řídit ekonomiku s takto rozdanými kartami. To je pro vládu ohromná koule na noze. Ideální by bylo snížit mzdy a ceny a ono se to srovná Ale snižujte někomu mzdu.
Protrpět si takto recesi, jak říkal Rašín či dnes nový guvernér Michl, je univerzální „terapií" inflace v zemích s estonským „syndromem"?
Buď můžu ekonomiku řídit přes měnovou, nebo přes fiskální politiku. Pokud měnovou nemám v ruce, tedy nemám vlastní měnu, tak musím jet přes rozpočet. Pokud bude třeba v Česku vláda rozmařilá a bude mít velké schodky, bude vyhazovat peníze z vrtulníku, jak se říká, tak to pořád může napravit centrální banka. Zvedne sazby a lidé si peníze raději uloží. Ale v Estonsku je zodpovědnost vlády za fiskální politiku, která už nemůže být nahrazena, ani zkorigována, podstatně větší.
V Česku je inflace kolem šestnácti procent. Podle scénáře ČNB bychom se měli dostat zpátky na dvě procenta už téměř za rok a půl, je něco takového realistické?
Je třeba si uvědomit, že scénáře ČNB jsou nastaveny tak, že vždycky konvergují k oněm dvěma procentům. Ale předpokládá, že měnová politika banky se nastaví podle scénáře, pak scénář dojede do cíle. Pokud by ČNB nerespektovala nastavení, se kterým počítá scénář, tak se ceny k cíli nedostanou. Krom toho, že do hry vstupují exogenní významné faktory typu války, což buď prodlouží horizont, anebo donutí banku zvyšovat sazby více.
Ekonomická realita se mění extrémním tempem, v jaké situaci bude Česko za rok, pokud jde o inflaci a růst ekonomiky?
Snad už v létě by mohla nastat určitá stabilizace a inflace přestane růst, ovšem bude to za cenu dopadů do hospodářského růstu, jinak to nikdo neumí.
Je terapie inflace formou drastického zvyšování sazeb namístě, pokud může být velká část inflace dovezená?
Pokud máme třetí nejvyšší inflaci ze zemí evropské unie, tak odkud jí dovážíme, když je jinde nižší? Nemáme zase tak odlišný produktový mix nákupů jako okolní země. Navíc se s inflací začíná počítat v ekonomických očekáváních. To je nejhorší stav, kdy ji lidé započítávají do smluv a stává se pro ně normální. Stane se z toho pak začarovaný, nekonečný kruh.
Ale je to přirozená reakce ne?
Ano, ale všechny poučky měnové politiky říkají, že tomuhle očekávání je třeba zabránit, a k tomu je potřeba konat, a to i úrokově, a signifikantně.
Takže vysoké úroky mají hlavně psychologické poselství?
Ony mají i reálné. Pokud jsme se bavili o tom, že výhodnost investic diskontujeme úrokovou sazbou, tak nám to vychází jinak a to není o očekávání, ale o realitě. Řada investic, které dříve vycházely dobře, se neuskuteční, protože mají najednou zápornou současnou hodnotu. Což na jednu stranu zpomalí HDP, ale zároveň to zpomalí růst cen.
Proč jsme v inflaci na předních místech Evropy?
Jeden výrazný důvod je nedostatek pracovních sil, který už panoval předtím. Pandemie to trochu pozastavila, ale znovu se to začíná projevovat. Teď bude zajímavé, jaký efekt bude mít příliv ukrajinských uprchlíků, což by mohlo tento trend částečně zmírnit. Ovšem spíše primárně na úrovni nízkopříjmových profesí. Stále navíc vládne psychologie nedostatku pracovní síly a nutného růstu mezd, lidé mají peníze a investovat je složité. Tak raději utrácí, což roztáčí kola inflace, mimo jiné.
Podaří se v Česku uhrát boj s inflací bez skutečně bolestivé recese?
Dlouhodobě jsem optimistou. Je pravda, že spodní příjmová desetina obyvatel to má teď velmi těžké a ceny energií nebo úrokové sazby mohou výrazně zkomplikovat život i střední třídě. Z pohledu všech čísel se ale pořád jako celek máme prakticky nejlépe, jak jsme se kdy měli. Tak je prostě čas si trochu utáhnout opasky a vyčkat. Myslím, že chytré lidi jsme měli vždycky a geograficky jsme v dobré pozici v Evropě, stejně tak integrace směrem k německé ekonomice je dobrá. Jen budeme muset zvládnout energetický problém.
Petr Kříž (59)
Vystudoval Vysokou školu ekonomickou v Praze, profesně zaměřen na makroekonomii, výkaznictví finančních nástrojů, regulaci a řízení finančních Institucí. Do poradenské společnosti PwC nastoupil v roce 1993 krátce po spuštění jejích aktivit na českém trhu. Momentálně zastává pozici partnera a ekonoma. Kříž zároveň působí jako člen správní rady University Karlovy a VŠE Praha, člen vědecké rady Fakulty financí a účetnictví VŠE Praha a člen pracovní skupiny k přípravě nového zákona o účetnictví při MF ČR. Je ženatý.
